云南白药：启动外延式扩张 整合医药

    报告摘要:     

    绩效管理全面启动,公司业绩稳步攀升。2012年3月17日公司公布2011年度年报,公司实现营业收入113.12亿元,较上年同期的100.75亿元净增12.37亿元,增幅为12.28%;实现利润总额14.07亿元,较上年同期的10. 40亿元增长35.32%,归属于上市公司股东的净利润12.11亿元,较上年同期的9.26亿元增长30.74%,折合EPS为1.74元。拟以2011年末总股本6.94亿股为基数,向全体股东按每10股派发现金股利1.60元(含税),共拟派发现金股利1.11亿元;其余未分配利润留待以后年度分配。

    分事业部看,透皮事业部与药品事业部增速最快。2009年透皮制剂提价后,渠道压货导致2010年增速较低,经过一年的渠道消化后,在2011年透皮事业部存在价格提升与渠道补货的因素,这两个效应的叠加导致2011年增长约70%。2011年药品事业部扩容,原来分散在各子公司的普药产品也纳入到白药的销售体系中,如天紫红、金殿、大理、丽江、文山、新中、云健的品种。销售一部主要销售中央产品,销售二部负责普药销售,品种的扩容及销售效率的提升带来药品事业部增速提升。2011年透皮事业部整体并入药品事业部,作为销售三部,预计销售费用与管理费用都将有较大幅度的节约。

    未来还要看整体搬迁后产能释放、健康事业部的拓展。2011年10月初公司新基地启用,行政、物流以及部分生产线(已经完成GMP认证的片剂、胶囊剂与颗粒剂生产线)完成搬迁,整体搬迁完成后将带来产能释放。在此基础上,公司将构建“新白药、大健康”新的产业格局和新的品牌内涵,我们看好公司在大健康领域复制白药牙膏的成功模式、向洗护领域、药妆领域的发展前景。我们也看好公司依托管理团队较强的职业能力与执行力,在行业内启动外延式扩张,对医药资源进行整合,我们预期公司会继续保持健康快速的发展。

    盈利预测与投资评级:我们预计公司2012-2014年,调整公司营业收入增速将分别为15.2%、17.0%与16.3%,对应净利润增速为25.7%、25.5%与22.1%,折合EPS为2.19、2.75与3.36元(原预测2012-2013年EPS为2.32与2.95元)。我们调整公司12个月的目标价格为66元(原目标价格为73元),鉴于公司优异的历史业绩,管理团队所表现出来的高度的专业性与超强的执行力,我们维持公司买入-A的投资评级。

    风险提示:日化领域的竞争风险、中药材等原材料成本上升的风险