山东黄金：估值便宜+增长确定 防御！

　　2011年业绩与快报一致

　　山东黄金2011年实现营业收入394亿元,同比增长25%;归属于母公司净利润19.0亿元,折合每股收益1.34元,同比上升56.4%,与快报基本一致。其中四季度实现每股收益0.15元,同比下滑25%,环比下滑66%。公司决定每10股派发1.5元现金红利。

　　评论:

　　1)4Q营业收入和净利润均环比下滑。4Q收入下滑31%,主要原因是4Q黄金销量大幅下滑(主要是外购合质金),净利润下滑66%,主要原因是金价环比下跌以及管理费用环比大幅上涨。

　　2)4Q毛利率环比上升2.1个百分点至13.1%。主要原因是4Q毛利率低的外购合质金产量占比环比下降。

　　3)4Q管理费用大幅上升。4Q管理费用同比上升56%,环比上升90%,主要原因是无形资产摊销及员工薪酬增加所致。

　　发展趋势黄金价格中长期仍受支撑。近期QE3预期落空,美国经济稳健复苏,避险资产需求有下降趋势,金价受美元走强影响多将呈震荡走势;但中期来看欧债危机有望逐步缓解,新兴市场经济也将进一步复苏,而美国下半年和2013年经济前景仍有不确定性,美元若重回弱势将支撑金价。

　　资源扩张保证公司长期增长。山东黄金2011年新增黄金储量37吨(11%),今年3月又通过收购增加黄金储量32吨,同时山金集团在注入300吨黄金资源后(已公告,但尚未完成),仍有相当数量的黄金储量,未来也将会逐步注入到上市公司,公司自身也积极进行资源勘探与收购,公司的长期发展将得到保证。

　　估值与建议

　　我们维持2012年的盈利预测1.85元不变(基本假设:金价1820美元/盎司,+16%YoY;矿产金现金成本129元/克,+10%YoY;

　　矿产金产量25.1吨,+13%YoY),新引入2013年的盈利预测2.10元,目前对应2012/2013年的PE为18.4/16.2倍。公司股价年初至今上涨20%,目前估值较为便宜,未来增长确定性较强,在板块调整时具有一定防御性。

　　风险提示:欧债危机恶化,金价大幅下跌。