双林股份:业绩稳增 估值显著偏低

    公司连续两年业绩稳健增长，源自良好的市场与工厂布局

    我们认为公司能持续两年以远高于行业增速稳健快速成长的原因是：1）公司下游客户结构平衡合理，营业收入中约40%来自自主品牌，50%来自合资品牌，剩余10%来自出口；2）公司工厂布局合理，公司在汽车行业2009年井喷式增长之前就在国内重点汽车工业区域先后建立了8 个分/子公司，随着这些分/子公司陆续上量，公司的期间费用率持续下降，我们预计2011 年的期间费用率仅有12.4%，较2007 年的21.4%累计下降9 个百分点，有效对冲了毛利率下滑给净利率的压力。

    ◆五菱和长安多款车型近期陆续投产，推动内外饰收入20%以上增速公司内外饰件的主要客户是上汽通用五菱和长安集团。公司去年来自上汽通用五菱的新车型有五菱宏光和宝骏配套，其中宝骏在去年8 月上市以来，经过半年的爬坡上量，目前月销量已达到万辆左右；公司除已经为长安悦翔配套外，近期上市的欧诺、金牛星和新福克斯也均有配套。因此我们预计未来3 年公司内外饰产品的营业收入增速都将维持在20%左右。

    ◆募投项目投资加速，预计2012 年募投项目和技改累计投资2.5 亿元公司上市以后，由于募投项目的实施地址由宁海改为配套设施更为方便、更靠近整车客户工厂的杭州湾新区，截止2011 年三季报公司计划投资3.28 亿元的两个募投项目仅投入资金1628 万元。我们预计公司募投项目的建设将在2012 年将大幅提速，全年募投项目和技改累计投资有望达到2.5亿元。根据公司的历史财务数据测算，公司每投入1 元资本可新增2.5~3 元的营业收入，公司杭州湾工厂达产后有望新增营业收入6~7 亿元。而上海大众和吉利汽车在杭州湾新区工厂的陆续投产，也将为公司带来更多的商机。

    ◆维持“买入”评级，6 个月目标价21.78 元

    我们预计公司在 2012 年营业收入和净利润还将保持25%以上的增速。

    随着公司多个季度财务数据持续高增长，市场将会逐渐认识到公司在市场和工厂布局所带来的稳健增长潜力，而公司当前估值显著低于汽车零部件板块中的可比中小市值公司，具有明显的安全边际。我们给予6 个月目标价21.78元，对应2012 年18 倍PE。