古井贡酒：二线白酒优品 估值仍较低

    公司 2011年全年实现营业收入33.08亿元,同比增长76.04%,实现利润总额8.50亿元,同比增长107.94%,实现归属于母公司净利润5.66亿元,同比增长80.52%,每股收益2.25元(按最新股本摊薄),略低于我们之前净利润增速89%的假设。公司公告利润分配方案:每10股转增10股并派发4.5元现金红利。

    公司以古井贡年份原浆为代表的高档酒产品继续实现收入和毛利率的提升,中低价位酒的销售也渐有起色,省外市场增长较为亮眼。公司高档酒实现收入21.03亿元,同比增长111.24%,以古井贡原浆系列为主的高档酒继2009年以来继续实现了超50%的收入增长,一方面来自于销售量的持续增长,另一方面也受益于公司去年3月的提价。随着公司对中低价位产品特别是古井淡雅系列的投入,公司的中档酒收入也出现较大幅度上升,实现102.82亿元,同比增长51.88%,低档酒的收入也实现0.47亿元,同比增长67.80%。公司除了在以安徽为中心的苏鲁豫皖地区继续实现稳定的增长之外,在中心区以外的部分地区也实现突破,华南地区的销售收入达到4.9亿元,同比增长183%。预计2012年将有可能延续重点地区持续增长、部分新市场快速增长的势头,实现高于50%的收入增长。

    销售费用率提升表明行业竞争激烈,2012年也将维持高位。随着白酒行业内部竞争者日益增多,行业内部竞争日趋激烈,特别是古井贡所在安徽市场由于白酒企业众多,竞争更为激烈,公司2011年销售费用率达24%,较2010年提升了近3个百分点,我们认为未来白酒将进入行业集中度提升阶段,白酒企业特别是以生产中价位酒为主的二三线白酒企业之间竞争将进入白热化,2012年公司为继续实现收入高速增长,费用率将维持高位。

    盈利预测和投资建议。虽然面对省内外各类白酒企业的竞争,但是公司今年1季度的销售情况仍然较好,我们认为公司在品牌力和销售能力上好于其他大部分二线三线白酒公司,预计2012年将仍能继续实现50%以上的业绩增速,预计2012-2014年的EPS3.70、5.88和8.74,PE 为25、16、10倍,相对于其业绩增速,估值仍较低,维持买入 风险提示:公司白酒销售增速低于预期。