三一重工：盈利大幅下滑已终结！春暖花开

    投资要点： 年报概况：11年实 现营业收入、营业利润、归属母公司净利润分别为507.76、98.47、86.49亿元，同比分别增长49.54%、42.78%、54.02%。实现EPS为1.14元，基本符合预期，拟每10股派3元（含税）。扣非后归属母公司净利润为79.23亿元，非经常性损益中有8.9亿来自政府补助，与09、10年非经常性损益主要来自同一控制下企业合并产生的净损益大为不同。 

    主营业务分析：（1）挖机、汽车起重机销量增速分别超过行业40、73个百分点，挖机保持内资NO.1，汽车起重机升至NO.3，两者收入增速分别为67.95%、65.04%；毛利率分别为30.02%、28.18%，同比分别下降0.32、0.48个百分点。（2）混凝土机械保持强势，但下半年尤其是Q4增速逊于竞争对手，全年收入增速46.10%，毛利率41.83%，同比提升0.14个百分点。（3）受大型工程项目投资增速下降影响，履带吊销售已持续第三年下滑， 11年收入下降6.10%，毛利率40.61%，倒是提升了9.92个百分点。 盈利能力和费用率分析：11年全年盈利能力和费用率同比变化不大，但是在Q4发生剧烈变化，毛利率、净利率分别较全年相差5.89、6.71个百分点，销售费用率、管理费用率较全年高3.55、5.16个百分点，Q4净利润同比下滑16.5%。变化主要原因在于Q4主业混凝土机械竞争环境导致收入占比和综合毛利率下降，另外与年底费用集中确认有关。公司目前已采取措施改进，Q4的情况基本是最差，预计不会在12年延续，但我们认为公司12年全年较11年毛利率仍将有所下行，销售费用率有所上升。 投资建议：基于盈利能力和费用率、11年陡增的10.22亿营业外收入主要来自政府补助难以持续的判断，预计公司12-14年EPS分别为1.36、1.67、2.00元，目标价17元，增持。