鲁商置业：资源优势逐步体现

　　投资要点:

　　11年实现EPS0.23元,净利润2.35亿,同比下降47%。每股净资产1.31元,不分红。营业收入23.82亿,降21%;毛利率27.2%,净利率9.9%,降5.3、4.7个百分点;期间费用率7.5%,升1.9个百分点。业绩出现明显波动,主要是结算不均匀导致,12年高盈利的青岛首府项目(即燕儿岛项目)开始进入结算期,将改善公司业绩。

　　11年实现合同销售金额62.81亿元,同比增6.15%。其中公司在青岛凭借鲁商首府项目实现了超过22亿元的销售业绩,市场占有率位居青岛第二。鲁商首府盈利能力极强,从12年开始将贡献大量利润。

　　拿地积极,11年权益拿地金额42亿,面积116万方,平均楼面地价3657元。其中11年7月获得青岛崂山区午山村庄改造项目,建面71万方,盈利能力较强,楼面地价仅7000元,周边房价25000元左右。

　　年末现金12..52亿,资产负债率92%,真实资产负债率67%,净负债率145%,杠杆比率有所上升。杠杠比率上升是公司快速扩张的必然结果,大股东鲁商集团业务包含现金流非常充裕的零售业和酒店业等,完全可以支撑公司通过较高杠杆进行快速扩张。

　　11年底预收账款44.88亿元,已完全锁定12年全年业绩,业绩锁定性强。我们判断该预收款偏低估,预计有超过20亿已销售金额由于年底尚未入账,没有体现在预收款中。而11年底预收账款中包含22亿青岛鲁商首府项目,盈利能力较强,从12年开始将逐渐贡献利润。

　　预计

　　12、13年EPS0.46元、0.60元,NAV10.40元,较股价折让48%,折价幅度大。公司具备优质项目资源和大股东背景、开发类和经营类强强联手的开发模式,扩张快速,维持增持评级,目标价7.5元。