陆家嘴：稀缺资源优势 强势多元转型

　　公司在陆家嘴金融贸易区拥有大量不可复制的稀缺物业资源（持有物业建面约100万平）。随着上海国际金融中心建设的逐步推进，公司持有物业的价值、出租率和租金都将不断上升。公司正实现从土地批租商向持有物业租赁运营商和出售地产商转变，并逐步介入跨行业和跨地区的多元化投资领域。增值税清缴对公司2011年业绩造成较大影响，但金融广场1号办公楼转让有望后期为公司带来50亿元财务收入。大股东增持B股反映对公司价值的认同。

　　公司公布2011年年报。报告期内，公司实现营业收入41.65亿元，同比增加51.29％；归属于上市公司股东的净利润9.85亿元，同比减少17.35%；实现基本每股收益0.53元。

　　1． 租售收入增加推动公司营收上升，土地增值税清算额超预期，拉低公司利润：受本期房产销售增加和土地批租收入上升（上半年塘东地块贡献了 15.5亿元批租收入，但公司土地批租业务不具持续性）的推动，2011年公司实现营收 41.65亿元，同比增 51.29％；根据公司去年 10月 31日公告，公司历年需清缴土地增值税总额约不少于 2-3亿元，但实际公司在年底提取了7.22亿元土地增值税，从而大幅度拉低了公司利润，导致2011年公司净利润为9.85亿元，同比减少17.35%。

　　2． 本期公司新增办公楼用地一块，转让金融广场 1 号未来有望实现 50 亿财务收入：9 月，公司以 5.6 亿元竞得上海浦东新区塘桥社区 02-04 地块，面积 8213.8 平米，为 50 年土地使用权的办公用地。公司 2011 年 12 月 14 日公告称，泰康人寿通过对东干实业公司股权收购方式，购买了浦东金融广场 1 号办公楼。泰康人寿将待浦东金融广场 1 号办公楼具备预售条件后，签署正式办公楼预售合同。预计本次交易将为公司带来近 50亿元的财务收入。

　　3． 公司评估自身近一半出租物业价值高达 130 亿元，大股东增持 B 股增加公司价值信心：公司选取了部分已竣工且投入使用一年以上的投资性房产（包括软件园、金桥创科园、陆家嘴 1885文化中心、九六广场、中国钻石大厦、渣打银行大厦、陆家嘴商务广场、东怡大酒店、明城大酒店等 14项，其总建筑面积合计 48.15万平米，占公司全部物业的 48%，其 2010 年营业收入逾 5.5 亿元）进行公允价值评估，评估价值为 129.86 亿元，是其账面净值的 4.07 倍。2012 年 1 月18日，公司公告称，公司大股东旗下的东达公司增持公司 B股 18.78万股，占公司总股本的 0.01%。公司控股股东持有公司股份数变为 10.767亿股（其中 A 股为 10.766亿股，B股为 18.78万股），占公司总股本比例为 57.65%。大股东的增持行为显示其对公司价值的认可。

　　4． 未来公司将转型为长期资产管理和短期资产出售并重模式，同时进行跨行业和跨地区的投资：公司年报中表示，2011年度的土地批租收入是一个历史遗留交易，2012 年度的营收模式将全面转变成长期资产管理收入和短期资产出售收入并重的模式。2012 年，公司将继续考虑多元化投资。包括希望依托陆家嘴金融城发展，跨行业进入"股权投资"领域；以及跨地域多元化投资（目前公司在上海和天津有实体项目公司，同时公司考虑在香港设立子公司）。

　　5． 2012 年公司计划实现利润 10 亿元，保持持平略有增长：公司年报中表示，2012 年，公司营销目标是实现土地和房产销售收入（含预收款）不低于 40 亿元。包括公司持股 50%及以上的下属公司在内，全年物业租赁收入不低于 17.5 亿元，物业管理及服务性收入不低 6亿元。营业开支保持在 41.63亿元，从而实现公司的利润目标 10亿元。总体上，公司2012年的经营目标是在去年的基础上有所增长。

　　6． 投资建议：维持“增持”评级。 公司在陆家嘴金融贸易区拥有大量不可复制的稀缺物业资源（持有物业建面约 100万平）。随着上海国际金融中心建设的逐步推进，公司持有物业的价值、出租率和租金都将不断上升。公司正实现从土地批租商向持有物业租赁运营商和出售地产商转变，并逐步介入跨行业和跨地区的多元化投资领域。增值税清缴对公司 2011年业绩造成较大影响，但金融广场 1号办公楼转让有望后期为公司带来 50亿元财务收入。大股东增持 B股反映对公司价值的认同。我们预计公司 2012年、2013年 EPS分别是 0.57和 0.73元，对应 RNAV是 18.81元。截至 3月 13日，公司收盘于 13.1元，对应 2012年 PE为 23.02倍，2013年 PE为 17.98倍。我们给予公司 RNAV约 75％的折扣，对应目标价14.1元，维持公司的“增持”评级。

　　7． 风险提示：行业面临加息和政策调控两大风险。