登海种业：关注东北市场贡献度

    年报业绩符合预期。报告期内,公司实现营业收入11.53亿元,同比增长22.95%,实现营业利润4.2亿元,同比增长4.95%,实现利润总额4.18亿元,同比增长7.71%,实现净利润4.13亿元,同比增长7.34%。其中,归属于母公司所有者的净利润2.32亿元,同比增长11.25%,对应基本每股收益0.66元。先玉335盈利能力下降拖累公司业绩增速。

    先玉335销量同比增长,但盈利能力下降。2011年,登海先锋实现收入8.15亿元,净利润3.52亿元,同比分别增长23.4g%、0.84%。我们认为,2006年先玉335放量推广至今,己连续6年实现量价齐升,销量继续增加的压力逐年加大,预计2012年先玉335将改变以往零库存的优势表现,而出现25%以上的库存;同时,终端产品无法提价,制种成本年年提高,可能使得产品的销售净利率从以往的50%以上,下滑至40%-45%之间。

    登海605推广潜力较大,但2011/12年度销量增速低于预期。我们了解到,公司自有核心产品登海605除已经通过了黄淮区域的国审外,近1年以来,还在国内东北、华北、西南等玉米主产省也通过了认定。这表明,该产品具有较大的推广潜为。但由于公司营销、管理水平的滞后,导致登海605在2011/12销售年度,销量增速大幅低于市场预期,进而拖累了公司整体的净利润增速。

    关注东北市场对公司业绩增长的贡献度。目前,登海605己通过内蒙认定,京科968、登海20、21、15、16、19号等已通过黑龙江审定。据了解,黑龙江、内蒙市场有竞争力的品种主要包括郑单958、农华101、扇乜3564(KWS的合资品种)、德美亚等。我们认为,上述地区可推广的优秀早熟玉米品种较少,但播种面积在持续增加(黑龙江大豆面积改种玉米,内蒙中低产田改造后新增玉米面积),有望为公司早熟玉米品种提供较大的可推广市场空间。

    风险因素:超级玉米推广面积低于预期、先玉335量价齐跌。

    维持盈利预测和“买入”评级。基于先玉335本年度不达预期的销售表现,公司自有产品黄淮市场的销售平淡,而带来超预期可能的东北市场,仍存在一定的不确定性,我们认为,公司2012年业绩实现高增长面临压力,甚至2013年上半年的经营,也难超预期。2012年可能的投资机会,或将出现在对东北市场的销售预期形成之后,即中报前后。维持登海种业的盈利预测,2011/2012E/2013E年EPS0.66/0.80/1.05元,维持“增持”评级。