玉龙股份：二季度是需求启动关键点

    2011年业绩略低于预期,1Q2012符合预期:

    玉龙股份2011年实现营业收入27.4亿元,同比增长20.4%;归属于母公司所有者净利润1.41亿元,同比下滑20.8%,每股收益为0.58元,全面摊薄后每股收益为0.45元,低于我们的预期(EPS0.51元)。分红方案为每10股派发现金红利2元(含税)。1Q2012公司实现收入5.12亿元,同比增长9%;归属母公司所有者净利润2400万元,EPS0.07元/股,同比增长37%。

    评论:

    费用高于预期拖累2011年业绩。2011年主营业务利润3.44亿元,下滑10%,符合预期。但费用的增长超出预期,主要来自于:1)新疆项目一次性开办费460万元计入管理费用;2)公司员工薪酬提高合计672万元;3)新疆项目建设资金借用导致财务费用上升。

    公司2011年销售钢管48.68万吨,增加约2万吨。其中,油气输送管销量18.86万吨,增加4.5万吨。油气输送管平均吨毛利1200元(LSAW1300,SSAW900);非油气钢管吨毛利大幅下滑。

    1Q2012传统淡季增长亮点尚未显现。1Q2012钢管销量约10万吨,都来自于公司本部。主营业务利润同比下滑13%,但费用率下滑,少数股东权益减少,净利润同比增长37%。

    2Q2012国网订单增厚业绩,2H新疆项目贡献业绩增量。公司今年获得了国家电网电力铁塔3.2万吨订单,从3月开始交货,业绩贡献主要体现在2季度。下半年开始油气输送管需求启动,伊犁玉龙有望获得中哈C线、疆内煤制气管道以及西三线的部分订单。公司2012年产量计划超过60万吨,其中本部销量维持在50万吨,主要增量来自于伊犁玉龙。

    估值与建议:

    考虑到非油气输送用钢管的毛利下滑,我们小幅下调了公司2012和2013年的盈利预测至0.60元/股和0.77元/股,增速约30%。当前股价对应2012/2013年PE分别为16.3x和12.7x;PB分别为1.5x和1.4x。我们看好油气输送管未来2-3年的需求上升周期,2H2012是需求启动的关键时间点。当前股价和估值反映了市场对未来业绩增长的部分预期。维持“审慎推荐”评级。

    风险:

    过往业绩过度包装的风险;钢价剧烈波动导致库存风险;新疆项目生产和销售未达预期。