卧龙电驱：与采埃孚的合资工作顺利开展 买入

　　事件：

　　公司于2020 年8 月28 日发布2020 年半年报：2020 年上半年，公司实现营业收入59.44 亿元，同比下降1.10%；实现归属于上市公司股东的净利润3.62 亿元，同比下降40.72%。

　　投资要点：

　　业绩符合申万宏源预期，三费均实现改善。2020 年上半年，公司实现营业收入59.44 亿元，同比下降1.10%；实现归属于上市公司股东的净利润3.62 亿元，同比下降40.72%。业绩下滑的主要原因是去年同期公司拥有较大非经常性损益导致。报告期内，公司实现销售费用3.95 亿元，同比下降3.77%；实现管理费用4.81 亿元，同比下降2.47%；实现财务费用1.18 亿元，同比下降6.41%；实现销售毛利率25.74%，同比下降0.88 个百分点。

　　全球工厂协同发展加速，新能源电机产能快速形成。报告期内，公司继续推进全球工厂协同，公司加速了HCC 地区工厂与BCC 地区工厂进行整机和零部件的制造和采购协同，推动成本结构的继续优化。

　　与采埃孚的合资工作顺利开展，新能源汽车电机产能快速形成；海外定点项目已经成功实现量产，产能爬坡情况比较理想，新项目定点准备工作有序开展；采埃孚输出的技术能力和品牌溢价预期能助力合资公司持续切入国内外整车厂客户。此外，3 月份公司成立子公司浙江龙创电机技术创新有限公司，进行集成、设计、研发高效电机；制造、销售高效电机及其零部件；电机技术咨询服务；进出口业务等业务。

　　产品、客户结构持续优化，经营性现金净流入续创新高。2020 年上半年，公司实现研发费用1.78 亿元，同比增长25.56%。报告期内，公司变频化、集成化产品比例继续上升，特别是家用类产品的毛利率进一步攀升，产品结构和客户结构持续改善，技术研发投入的逻辑得到强化。2020 年上半年，公司实现经营活动现金流净额4.80 亿元，同比增长9.91%。报告期内，公司加强了对营运资金的管控，经营性现金流和自由现金流状态良好，并加大了非主业资产处置的力度，各项处置工作正在强力推进。2020 年上半年，公司筹资活动的现金流量净额为3.99 亿元，同比提高了5.32 亿元，主要系公司本期增加借款所致。

　　上调盈利预测，维持“买入”评级。公司是全球电机及其控制领域龙头企业，新能源电机受益欧洲电动化加速，随着非主业资产剥离，公司财务费用有望下降。我们上调公司20-21 年盈利预测，预计20-21 年归母净利润分别为9.64、11.58 亿元（上调前分别为9.51、10.52 亿元），新增22 年盈利预测，预计22 年实现归母净利润13.88 亿元，对应20-22 年EPS 分别为0.74、0.89 和1.07 元/股，当前股价对应PE 分别为17 倍、14 倍和12 倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：全球电动化进展不及预期；公司市场开拓不及预期。（申银万国）