平煤股份：控股股东持续增持 人工成本下行空间大 优于大市

    精煤战略助推公司Q2 业绩逆势大增，上半年整体业绩亮眼。公司上半年归母净利7.07 亿元，同比+18.7%，其中Q2单季归母净利4.08 亿元，环比+36%，同比+49.3%。我们认为，公司业绩逆势增长的主要原因在于持续推进精煤战略和严格成本管控。

    精煤销量显著提升，综合售价逆势增长。上半年公司原煤产量1527 万吨，同比+6.5%，其中Q2 单季766 万吨，环比略超Q1，同比+10%。商品煤销量1576 万吨，同比-4.3%，其中Q2 单季872 万吨，环比+23.8%。Q1 单季公司冶炼精煤销量299 万吨，同比+25.9%，销售占比42.4%，同比+8.9pct。

    按此年化，公司全年精煤销量约1200 万吨，较2019 年产量1046 万吨显著提升。受精煤占比提升影响，上半年公司商品煤综合售价689 元/吨，同比+2.4%，综合售价逆势增长。

    成本管控有效，毛利显著提升。上半年公司商品煤销售收入108.7 亿元，同比-2.01%，但销售成本同比-7.76%，公司销售毛利提升20%至27.6 亿元，毛利率提升4.7pct 至25.4%。公司成本下降主要得益于严格的成本控制，上半年公司吨煤成本514 元/吨，同比-3.6%，其中Q2 单季吨煤成本为483 元/吨，较Q1 环比-12.8%，同比-11.7%。

    控股股东持续增持，人工成本下行空间大。3 月以来，控股股东连续两次增持公司股份，截至6 月30 日累计增持约4800 万股，占公司总股本的2%（第二次增持计划尚未实施完毕）。根据集团计划，2020 年集团计划减员2 万人，到2028 年减员6 万人以上，我们估算按比例上市公司也将持续减员3-4 万人，受疫情影响，减员计划推进或略有放缓，我们预计减员带来的成本下行将在今年下半年开始有所体现。我们测算，公司2019 年人均薪酬约10 万元，减员带来成本下行空间巨大。

    投资建议：低估值，业绩稳健增长高分红。我们认为，随着公司“精煤战略”

    不断深入，公司精煤占比有望进一步提升，稳定公司综合销售价格。同时，公司减员增效加速推进，吨煤成本有望持续下降。考虑到公司六矿二号井预计年内关闭将计提减值约2.47 亿元，我们估算公司20-22 年归母净利润为12.11/14.97/15.46 亿元，EPS 为0.52/0.64/0.66 元，参考可比焦煤公司，给予公司2021 年10~11 倍PE，对应合理价值区间6.43~7.08 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。下游需求低于预期、进口煤限制政策反复、安全检查及环保限产力度不容易把握。（海通证券）