震有科技：设备商全球布局 公专网协同并进 增持

　　公司是5G 核心网、接入网软硬件及应急调度专网系统供应商，业务布局全球，成长迅速。全球公网市场长期空间广阔，公司凭借轻量化/定制化独特优势及比肩主设备商的技术实力，有望在部分细分赛道提升市场份额；国内专网通信市场快速增长，公司凭借相对广泛的行业布局和来源公网的技术优势，有望快速提升市场份额。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　公司：设备商全球布局，公专网协同并进。深耕通信网络设备及系统解决方案15年，从煤炭走向政府、电力等行业，从专网走向公网，从国内走向海外，目前业务覆盖公专网核心/汇聚/接入多个层次。2015-2019 年公司收入/利润CAGR29%/30%；2019 年受印度项目延期影响收入/利润同比-11.9%/+0.5%至4.2/0.6亿元。拆分来看，核心网络系统/集中式局端系统/指挥调度系统/技术与维保服务2019 年收入占比分别为17%/12%/55%/17%，毛利率82%/41%/48%/64%。

　　公网：行业长期空间广阔，公司优势相对独特。Gartner 预计2023 年全球公网通信设备市场规模达3205 亿美元，对应2017-2023 年CAGR 约10%。细分来看，ABI 预计，受5G 拉动，2020-2024 年5G 核心网市场规模从0.29 亿增至84 亿美元，CAGR 达313%。我们预计2019-2022 年整体核心网市场规模增速超15%，公司凭借轻量化、定制化优势有望持续提升市场份额，较强的技术研发实力有助于稳定盈利水平；接入网方面，海外有线需求仍然巨大，国内无线白盒化趋势带来新玩家入局的机遇，Dell’Oro 预计2022 年全球市场超450 亿美元，2017-2022 年CAGR 近50%。得益于印度项目落地及公司全面的产品布局，未来市场份额有望持续提升，但盈利水平预计将因竞争加剧而有所下行。

　　专网：行业有望快速增长，公司技术较为领先。政府层面的智慧城市建设与行业层面的指挥调度精细化推动专网业务迅速增长。前瞻产业研究院预计2017-2022年国内专网通信市场规模将从147 亿增至273 亿，CAGR 约15%。截至2019年，公司应急指挥调度系统业务的境内市场占比约0.93%，有望通过来源于公网产品线的技术优势持续提升市场份额。然而，随着专网市场竞争逐渐充分将带来价格压力，预计公司未来毛利率将小幅下行。

　　风险因素：技术研发不达预期；市场竞争加剧；地缘政治及疫情不确定性等。

　　投资建议：伴随公网领域5G 拉动核心网新一轮景气周期，海外需求对集中式局端系统的持续拉动以及专网领域国家政策和5G 网络建设带来的持续景气，预计公司2020/2011/2022 年归母净利润分别为0.92/1.56/2.38 亿元，对应EPS 预测分别为0.47/0.81/1.23 元。首次覆盖，给予“增持”评级。（中信证券）