斯达半导：享受IGBT下游发展和国产替代红利 增持

　　核心结论

　　公司IGBT模块市占率内资第一，盈利能力行业领先。公司主要产品是IGBT模块，产品技术全球领先，在全球IGBT模块市场排名第八，是国内唯一一家进入全球前十的IGBT模块供应商。公司产品主要下游包括工业控制、新能源和变频白色家电，大客户有英威腾、汇川技术等，客户来源逐渐多样化。公司业绩多年来持续高增长，2015-2019年，公司营收和归母净利润CAGR分别达到了32.5%、79.88%，盈利能力领先A股同行。

　　全球IGBT市场规模突破60亿美元，新能源车市场发展最为迅猛。2018年全球IGBT市场规模为62.4亿美金，中国市场规模占比达到30.82%，是全球最大需求市场。从IGBT模块下游需求来看，新能源发电、新能源车和智能变频家电需求旺盛，其中我国车规IGBT模块市场规模有望在2025年达到100亿元，相对目前有五倍以上成长空间。

　　IGBT行业技术壁垒极高，公司竞争优势显著。IGBT模块不但具有芯片和封装双重技术门槛，还具有极高的行业认证门槛。相比于国内同行，公司已经跨越了芯片和模块封装技术门槛，芯片自给率超过50%，下游大客户认可度高；相比于国外龙头，公司在响应速度、产品交期和产品成本都具有优势。

　　作为内资龙头，公司必将充分享受IGBT下游发展和国产替代红利。

　　投资建议：我们预测公司2020-2022年归母净利为1.83/2.48/3.38亿元，EPS为1.14/1.55/2.11元，目前股价对应129/95/70倍动态PE，综合考虑公司产品的稀缺性以及与同行业公司的对比，给予公司2020年3.70倍目标PEG，对应股价157.80元，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧；新能源车销量不及预期；IGBT自研进度不及预期；SiC MOSFET对IGBT加速替代。（西部证券）