国防军工：军机放量增长拉动航空发动机需求

　　1）国防政策变化：“十四五”期间国防政策由过去的“强军目标稳步推进”

　　转变为“备战能力建设”。2020 年7 月31 日中央政治局第22 次会议上习主席提到：“世界百年未有之大变局加速演进。全面推进武器装备现代化，加快机械化信息化智能化融合发展，全面加强练兵备战，确保实现国防和军队现代化目标任务”。过去的“强军目标稳步推进”导致军工行业呈现“稳健增长，并非高速增长”的特征，我们认为这是市场此前认为军工行业炒主题没业绩的主要原因，但是“十四五”备战能力建设意味着武器装备放量增长，我们预计军工企业的营收端、利润端都将得到大幅增长；也意味着这轮军工大行情是由业绩驱动。

　　2）装备列装变化：“十四五”期间武器装备列装将由过去的“研制定型及小批量建设”转变为“备战能力即放量建设”。我们认为，武器装备是从能力建设向放量列装有序推进的。“十三五”之前一直是我国重点型号装备的研制、定型或者小批量列装阶段。根据《新时代的中国国防》白皮书，2010-2017 年我国在武器装备费上共投入2.42 万亿元，已经成功研制、小批量量产了歼-16、歼-20、直-20、运-20 等一系列重点型号武器装备；然后2018 年以来我国加大实战化训练，训练强度和频率大幅增长，解决了从有到会使用到逐步形成战斗力的问题；进入“十四五”需要通过大批量的装备列装正式形成我国军工作战能力体系。从产业链上下游交叉验证可以判断出，武器装备放量建设是一个产业趋势，并非市场有部分投资者认为的是因为局势事件而短期加大装备订单。

　　3）装备供给端变化：我们预计“十四五”装备放量建设导致体制内产能紧缺进而订单向大量的优质民参军企业外溢，并可以一举改变传统军工企业盈利能力差的偏见。过去“强军稳步推进”的国防政策导致军工产业链是以销定产的特征，体制内产能只需要适当提升以满足稳步增长的装备订单即可，但是“十四五”装备放量建设导致产能紧缺，这也是为什么在今年我们看到军工企业提前进入备产或者扩产阶段的主要原因。我们认为，一方面以成飞集团为代表的总装厂采取“聚焦总装、产业链大协作”的方式扩大产能，另一方面军民融合政策红利逐步释放进而引导大量的民参军企业加入到军工配套序列中，而且由于民参军企业的灵活机制、外购设备更方便等优势，优质民参军企业获得的订单量、盈利能力都将有显著提升。随着近年来已经有一大批盈利能力强的军工企业上市涌现出来，越来越多不同类型的投资者可以在军工板块中找到符合其投资标准的上市公司，板块共振效应将加剧。

　　4）资本端变化：预计“十四五”会有越来越多的优质军工企业上市。我们认为，主要军事强国仍不会放松在国防领域的投入。此外从社会资本投入角度，越来越多的社会资金会投入到国防领域，我们统计部分地方政府、军工集团等纷纷成立的军民融合基金规模就在5000 亿以上。重要的是，当前已经涌现出中简科技等一批优质民参军上市公司，我们预计“十四五”会有越来越多的优质军工企业上市，通过借力资本市场的融资功能，完成军工企业的产能扩充，是军工产业发展的重要方向，这也就意味着军工产业的投资力度在一、二级市场都将保持一定的热度。

　　“十四五”武器装备列装节奏，当前是扩产备产阶段，预计到2023 年达到产能高峰。军工行业是典型的计划性采购体制，考虑到“十四五”武器装备大幅放量建设，再加上此前稳步推进的装备建设节奏，因此在今年“十四五”

　　军工装备论证期间就需要提前进行产业链备产或者扩产。因此，虽然当前市场觉得还没有实证性公开数据作为军工景气度的验证信息，这也是市场对军工的预期差所在，但是我们看到部分军工企业已经在披露2021 年执行的军工备产订单，如红相股份、亚光科技等，军品备产订单预示着军工提前备产的节奏，接下来2020 年三季报军工企业存货若出现增长，则可加以佐证；随着军品订单逐步落地，我们预计在明年Q1 以主机厂的预收款、上游电子或者原材料公司的营收/利润都会得到大幅增长，届时军工高景气与业绩都将得到验证，将开启新一轮戴维斯双击行情。

　　“十四五”武器装备采购重点方向，以“未来作战装备”和“消耗性装备”

　　为标准。“未来作战装备”作为标准的原因是要符合当代及未来作战需求，如导弹、无人机等方向；“消耗性装备”作为标准的原因是，一方面实战化训练会加大消耗性装备的消耗，另一方面真正形成作战能力需要大量消耗性装备进行战略储备。我们认为“十四五”武器装备重点采购方向是：

　　1）导弹：消耗属性最强，预计“十四五”市场规模复合增长达40%左右。

　　预计今年导弹市场规模达到1000 亿元左右，未来“十四五”5 年市场规模复合增速达到40%。增长主要来自于战略储备以及实战化训练加大导弹消耗等。导弹产业链可以重点关注导弹总装企业，以及导弹电子相关企业。

　　导弹总装重点关注：宏大爆破、洪都航空；

　　导弹电子重点关注：振华科技、紫光国微、天箭科技。

　　2）无人作战装备：应用场景不断扩大，预计“十四五”市场规模复合增长达到40%以上。无人作战正在深刻改变战争面貌，是未来作战装备的首选之一。无人装备具有伤亡率低、成本低、配置灵活等优势，一方面使得其在局部战争中开始崭露头角，显示出巨大的发展潜力和光明的应用前景，日益受到各国的重视，发展势头十分强劲；另一方面使得其具备很强的消耗属性。

　　无人装备重点关注：航天彩虹、中国海防。

　　3）军机：预计空军未来“十四五”的发展趋势仍为主战装备跨代建设，期间市场规模复合增速达到20%以上。在新时期战略空军建设目标下，由“防”转“攻”，大力发展先进战斗机、战略运输机/轰炸机，提高纵深攻击能力、远程投送/打击能力和立体攻防能力，弥补代际差，实现代际换装，提高信息化、自动化程度。由此军机发展主要是“补量”和“提质”两个方向，投资方向聚焦于军机总装厂以及军机产业链上游的原材料等方向。

　　军机总装重点关注：中航沈飞、中直股份、中航飞机；军机材料重点关注：中简科技、中航高科、光威复材。

　　4）航空发动机：军机放量增长拉动需求，实战化训练强度加大致使其消耗增大。我国不仅具有批量量产的航空发动机型号，而且还有正在研制即将定型的型号，这为航空发动机产业的长足发展提供了成长空间。从稀缺性角度看，航空发动机总装厂航发动力是唯一标的，这与成飞、沈飞等相比稀缺性更强；从消耗角度看，我们尤其关注工作环境恶劣、耗材属性更强的叶片等高温结构件产业链。

　　航发总装重点关注：航发动力；

　　航发零部件及材料重点关注：应流股份、钢研高纳、派克新材、上海集优。

　　5）其他因导弹、飞机大幅放量增长从而带动的最上游原材料、军工电子器件等细分方向的需求。从基本面角度看，武器装备最上游的碳纤维原材料、军工电子器件等，有下游导弹、飞机需求带动增长、国产化率提升、国防信息化率提升或者碳纤维在军机/导弹上的使用比例提升的三重成长逻辑，其增速将更为可观，这是军工行业中的强α方向。

　　军工电子重点关注：振华科技、紫光国微、睿创微纳。

　　军工材料重点关注：中简科技、中航高科、光威复材、中飞股份。

　　风险提示：军工行业景气度、订单释放等不及预期。