天马精化：看好增发项目对业绩的推动

    增发优化公司业务布局,苏州本部外是此次增发重点:2010年上市以来,公司各项业务发展态势良好,造纸化学品和医药中间体收入接近翻番,募投项目全面建成投产,同时完成了对光气资源和南通新医药中间体生产基地整合,苏州本部GMP改造进入尾声。

    增发项目在上述基础上优化布局,由子公司山东天安化工和南通纳百园实施,其中天安化工将打造为光气及其衍生产品的生产基地,纳百园将打造为医药中间体生产基地,而苏州本部坚持原料药定位,目前部分品种正在进行GMP和FDA认证,未来其医药中间体职能将逐步转移到纳百园。

    AKD成本、规模优势更加突出:AKD是公司传统优势产品,2009年-2011年销量分别约为2万、3万和4万吨,未来将继续受益国际转移和国内中性施胶剂渗透程度提高。根据预案公司将分别在天安化工和纳百园新增2万吨和1万吨产能,(2万吨产能将利用天安光气资源,且位于我国造纸生产大省山东,成本及区域优势凸显),增加幅度超过50%,从而增强公司成本、规模优势,为成为全球主导AKD供应商奠定基础。

    充分利用光气资源、医药中间体经营优势,新项目门槛较高、盈利水平好:公司围绕稀缺光气资源做足文章,将天安化工光气产能从2万吨提高到5万吨,除满足自身AKD对光气消耗外,仍有富余可进行光气衍生产品生产,增发项目就包括了高级医药中间体氯甲酸酯、抗艾滋病和乙肝药物替诺福韦的中间体氯甲基异丙基碳酸酯等。

    此次非公开发行项目中,公司同时发挥医药中间体定制管理丰富,客户基础良好优势,在纳百园落子180吨医源性肺炎中间体DBSO,揭开纳百园发展新征程。

    增发项目明年中期陆续投产,利润规模超过现有水平:公司非公开增发项目将于2012年下半年到2013年中期陆续建成投产,利润贡献将主要体现在2013-2015年三年,根据可行性报告测算将新增近13亿收入及1.6亿净利润,约为公司2011年净利润(7600万元)的2倍。

    看好增发项目业绩推动,维持“推荐”评级:看好增发项目对公司业绩推动,考虑到预案尚需股东会及相关审批部门核准,实施时间具有一定不确定性,我们暂不调整盈利预测,预计公司2012年-2014年EPS为0.90元、1.24元和1.63元,其对应停牌日(5月7日)收盘价PE分别为27、20和15倍,维持“推荐”投资评级。

    风险因素:增发项目投产及达产时间低于预期,项目盈利水平低于预期。