鲁商发展：生物医药和生态健康产业双轮驱动

　　生物医药和生态健康产业双轮驱动，有望持续转型升级公司发布20 年报，20 年收入136.15 亿元/yoy32.33%，归母净利6.39 亿元/yoy85.39%，四项费用率10.28%/yoy-1.19pct，因递延所得税资产确认、超期亏损转回等影响，公司19 年实际所得税率31%，20 年下降至正常水平（25.15%）。公司为山东省国资委下属健康产业首家上市公司，实施生物医药和生态健康产业双轮驱动，房地产业务有望稳健发展，为其他大健康业务保驾护航、输送弹药；旗下福瑞达医药集团基于透明质酸布局原料、化妆品、保健食品、功能性食品、药品等全产业链，有望持续转型升级，预计21-23 年EPS0.89/1.12/1.43 元，目标价13.01 元，维持增持评级。

　　化妆品收入高速增长、毛利率下降

　　20 年化妆品（业务主体为福瑞达生物工程，公司持股100%）收入6.89 亿元/yoy119.83%，其中线上收入5.70 亿元/yoy134.56%，其他渠道1.19 亿元/yoy68.84%，剔除新会计准则等影响，毛利率同比降11.5pct，主要因公司为提振销售加大折扣力度，净利润4450 万元/yoy29.92%。药品业务收入4.98 亿元/yoy-16.98%，其中明仁福瑞达（公司持股60.71%）实现净利润1920 万元/yoy-15.55%，疫情冲击医院就诊需求，且各地零售店禁售退烧药等，拖累药品业务。原料及添加剂业务1.98 亿元/yoy189.70%，主要因公司20 年收购焦点福瑞达（20 年收入1.69 亿元，归母净利2461 万元）。

　　疫情之下地产业务平稳增长

　　20 年地产营收115 亿元/yoy32%；结算毛利率14.5%/yoy-1.5pct，主要因为本期结转刚需住宅及回迁房比例较大。截至年末，公司合同负债186 亿元，较地产结算收入覆盖率为161%，待结转资源充足，2021 年计划竣工130 万平以上，较20 年增长11%。20 年销售金额176 亿元/yoy23%；销售面积168 万平/yoy33%；新获取山东省内4 宗宅地，计容建面114 万平，总价40 亿元。截至20 年末，未开工建面247 万平，在建建面470 万平，以2020 年销售均价预计可售货值为567 亿元，有望支持未来2-3 年销售。

　　生物医药和生态健康产业双轮驱动，维持增持评级原预计20-22 年公司EPS 分别为0.35/0.53/0.76 元，综合考虑公司收入占比较高的地产业务本期结转刚需住宅及回迁房比例较大、实际所得税率下降、20 年各项费用率显著改善等因素，调整并增加23 年盈利预测，预计21-23 年EPS 0.89/1.12/1.43 元，仍采用分部估值法，估算公司房地产/化妆品/药品/玻尿酸原料估值分别为55/41/39/8.7 亿元，合计总市值130 亿元，对应目标价13.01 元（前值为13.83 元），维持增持评级。

　　风险提示：国企改革进展较慢；化妆品增速放缓；地产业务大幅波动。（华泰证券）