山河智能：复工复产稳步推进 政策加码行业景气度高 推荐

　　一、事件概述

　　3 月22 日，公司发布2020 年年报。公司全年实现营收93.8 亿元，同比增长26.3%，归母净利润5.7 亿元，同比增长12.35%。

　　二、分析与判断

　　积极推进产品研发和营销，实现疫情下的逆势增长公司2020 年实现营收93.8 亿元，同比增长26.3%；归母净利润5.7 亿元，同比增长12.4%。

　　报告期内，挖掘机械、桩工机械营业收入增幅同比均超过40%。公司业绩稳步增长的主要原因包括：1）在20 年突发的全球新冠疫情及国内外复杂多变的经济环境下，公司采取措施积极应对，坚持以“先导式创新”发展，持续推进产品研发，提高产品核心竞争力；2）加大工程机械产品线上营销模式，促使产品销量快速提升，20 年公司工程机械板块营收同比增长41.6%，利润同比增长超70.5%；3）加拿大子公司AVMAX 紧密跟踪市场需求变化，采取各项措施，实施严格成本管控，确保公司运营现金流稳定，努力降低疫情带来的不利因素影响。公司为地下工程装备龙头，在行业复苏背景下，两大核心产品挖掘机械和桩工机械实现快速增长，随着公司产品核心竞争力的不断提升以及营销渠道和成本管控系统的逐步完善，未来渗透率有望实现较快增长。

　　复工复产稳步推进，政策加码行业景气度高

　　2020 年，工程机械行业1、2 月受疫情影响销量承压，随着3 月各地复工复产有序推进，国内投资与重大项目陆续开工，逆周期调整政策的不断加码，房地产开发和基础设施建设等下游行业对各类工程机械产品需求加大。且在国家减税降费、助企扶企、稳定就业等政策支持下，行业全年生产回稳向好，景气度处于较高水平，各产品销量同比增长，2020 全年全国基建投资约19 万亿元，同比增长3.4%；房地产开发投资完成额约14 万万亿元，同比增长7%，行业超预期增长，公司挖掘机年产量同比增长75.6%。受益于宏观政策调节以及基建等下游行业需求驱动，工程机械行业保持高景气，公司作为地下工程装备龙头有望获得优于行业的增速。

　　回款加快，运营效率稳步改善

　　公司2020 年经营活动产生的现金流量净额约18 亿，同比增长144.6%，主要原因为本期回款增加；2002 年公司销售商品和劳务收到的现金占营收比为97.5%，同比增加了3.8 个百分点；2020 年公司存货周转率、营收账款周转率分别为2.6 次和2.5 次，较2019年分别提高了0.6、0.3 次。公司的运营效率较去年有所改善。工程机械行业具有周期性，随着公司市场渗透率不断提升、经营管理效率持续提升，公司应对行业周期性能力将逐步增强。

　　三、投资建议

　　预计2021-2023 年，公司实现营收121.9/152.4/175.2 亿元，实现归母净利润为8.7/10.7/12.5亿元，当前股价对应PE 为12/9/8 倍。公司2021 年估值约为12 倍，行业估值中枢约为15 倍，考虑工程机械行业的高景气度，公司深耕工程机械行业多年，业绩和销量的确定性较强，估值修复可期，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　四、风险提示：

　　国内宏观经济波动，市场份额提升不及预期，原材料价格波动影响盈利能力。（民生证券）