造纸轻工：重视内生成长逻辑 优选行业龙头

   11 月商品房销售竣工持续向好：19 年1-11 月商品房销售面积14.9 亿平，同比增速0.2%，其中住宅销售面积13.1 亿平，同比增速1.6%；19 年1-11 月房屋竣工面积6.4 亿平，同比增速-4.5%，其中住宅竣工面积为4.5 亿平，同比增速-4.0%；销售面积数据体现出地产韧性，在“房住不炒”主旋律下仍保持稳定增长的态势，竣工数据则逐月降幅收窄，与新开工数据逐步收敛，考虑到竣工逐步改善，我们认为明年上半年可能出现房屋集中交付现象，可能对家具行业需求产生提振作用。

    多维度成长驱动，家居龙头成长确定性增强：目前大多家居企业尚处于单品类招商扩店阶段，并且通过产品升级以及扩品类方面依然可以提升客单价，因此成长增速远远大于房地产销售面积的增长速度，因此在商品房销售面积增速企稳回升的态势下，我们认为家居行业未来的成长确定性在增强。

    竞争升级推动行业集中度提升，龙头竞争优势凸显：随着大众对于家居产品质量的升级以及流量呈现分散化的趋势，家居龙头凭借渠道（经销商体系、渠道多元化等）、产品（多品类、信息化、成本管控能力等）的综合优势将抢占更大的市场份额；展望未来我们认为，龙头公司一方面能够通过多渠道（零售、工程、整装）寻求增长动力，另一方面有能力实现新品类融合（木门、卫浴、配套品），我们看好龙头企业通过渠道&品类的多元化实现长期高成长。

    整装渠道成为发展新动力：整装覆盖从硬装、主材到软装的所有产品与服务，能够节省业主时间并保持装修风格统一，目前已逐步成为装修主流方式之一，此外整装模式覆盖多品类，有望加速家居行业在各品类之间的融合，提升客单价并实现大家居战略；目前家居企业已多方式与整装公司合作，其中欧派整装大家居模式（挑选各地优质的家装公司代理欧派产品），与尚品整装云模式（发展各地中小家装公司为会员，为其提供主材配套品、软件系统等全流程赋能中小家装企业）发展值得期待。

    重视内生成长逻辑，优选行业龙头：在家居行业需求有望企稳的背景下，我们认为应该寻找具有内生增长动力的企业，一方面精选综合竞争实力强，能够通过开店、客单价提升以及品类扩张实现长期增长的龙头企业，另一方面注重新渠道扩张，尤其注重整装模式带来的新增长动力；看好家居龙头欧派家居、索菲亚、尚品宅配，以及关注具有较大成长潜力空间的好莱客、志邦家居、皮阿诺、曲美家居。

    风险提示：地产销售增速失速，行业竞争态势加剧。（海通证券）