生益电子：21 年产能释放、业务多元化开展

　　深耕通信赛道，业绩逐步成长。自1985 年成立以来专注于各类印制电路板研发、生产与销售，2019 年通信设备板、网络设备板、计算机/服务器板、消费电子板、工控医疗板和其他板各占总收入47%/27%/13%/2%/4%/4%（剩余为其他业务）。2017-2019 年，营收由17.11 亿元增长至30.96 亿元，CAGR+34.51%，归母净利润由1.38 亿元增长至4.41 亿元。公司积累的优质客户包括华为、中兴、三星等通信企业，以及浪潮、IBM 等计算机/服务器领域的企业。

　　通信/HPC 拉动需求成长，公司位于行业第一梯队。下游主要市场：1）通讯电子：据Prismark，2022 年全球用于通信设备的PCB 产值211 亿美元，CAGR3.8%；2）计算机：据Prismark，2018-2023 年全球IDC/服务器增速为6.0%/5.8%，明显快于行业平均增速。公司凭借自身研发、生产、产品和服务质量、技术创新、快速响应等多方面的优势，在行业中处于第一梯队，因行业较为分散，2019 年公司在计算机/服务器、网络设备、通信设备领域的市占率分别为0.76%、1.59%和4.99%，但公司在核心客户高端产品的份额高于总体市占率。

　　卡位主流客户并掌握核心技术，持续保持领先优势。客户方面，通信领域已已覆盖华为、中兴通讯、三星电子、诺基亚、海思半导体、烽火通信等；消费电子领域已覆盖OPPO、维沃通信、华为等；HPC 领域已覆盖浪潮、华为、IBM 等。

　　技术方面，掌握大尺寸印制电路制造技术、立体结构PCB 制造技术、内置电容技术、散热技术等13 项核心技术，保持着较强核心竞争力。我们认为随着上市后在资本和平台两个方面的继续提高，公司的竞争优势将进一步加强。

　　盈利预测与估值：考虑21 年通信需求有望有所恢复以及公司产能释放、业务多元化开展，预测20-22 年收入37/43/54 亿元，归母净利润5.2/6.1/7.8 亿元，EPS0.79/0.73/0.93 元。本次发行价12.42 元/股，对应2019 年归母净利润PE 为23.42 倍（发行后总股本）、对应2020 年预告净利润区间的PE 仅为18.1-20.3倍。而深南电路、沪电股份、崇达技术3 家可比公司2019/2020E 年PE 均值为31/29 倍，中位数为25/22 倍。考虑公司发行定价估值低于行业及可比公司，而未来成长性仍将稳健延续，且技术、客户和产品的高端属性更佳，因此我们认为公司当前处于价值低估状态，建议重点关注。

　　风险提示：客户集中度高；市场竞争加剧；原材料价格波动；中美贸易摩擦。（招商证券）