城发环境：业务布局逐步向全国拓展

　　事件

　　城发环境发布换股吸收启迪环境预案公告

　　城发环境发布换股吸收启迪环境预案公告，公司拟以7.59 元/股的价格吸收合并启迪环境，城发环境的换股价格为11.63 元/股，即1 股启迪环境股份可换得0.6526 股城发环境股份。未来在合并完成后，为构建黄河流域生态保护和高质量发展的科技集成平台，公司拟更名为黄河环境。

　　简评

　　拟换股吸收启迪环境，公司立足河南布局全国

　　城发环境为河南省财政厅控股的地方国企平台，主营业务为高速公路开发运营和基础设施投资建设及运营。公司凭借自身股东背景优势，积极拓展河南省内环保产业布局，以自身垃圾焚烧项目为基础，向上下游延伸，打造固废全产业处理链。启迪环境主营业务覆盖固废收集处置产业链及水务生态综合治理，与公司在环保领域的布局有较好的协同性。从此次重组预案来看，公司在启迪环境定价基准日前20 个交易日均价6.9 元/股的基础上给予10%的溢价率，最终确定以7.59 元/股的价格吸收合并启迪环境。

　　此外公司还拟采用询价方式向不超过35 名特定投资者非公开发行A 股募集配套资金不超过27 亿元，用于偿还银行借款、补充流动资金、支付本次交易费用等。为了保护中小股东的利益，此次合并方案中设立收购请求权（针对城发环境）和现金选择权（针对启迪环境），即相应的异议股东可以以定价基准价将股票回售给城发环境。在合并及募集配套资金均完成后，不考虑收购请求权和现金选择权行权的影响，公司总股本将由之前的6.42 亿股增长到17.68 亿股，河南投资集团持股比例将由56.47%下降到20.5%，仍为公司的控股股东。

　　合并后公司规模提升明显，短期内每股收益或被摊薄根据三季报数据显示，目前城发环境和启迪环境的总资产分别为114.5 亿和448.4 亿元，净资产分别为49 亿和172.5 亿元，合并后公司资产规模将有明显提升，业务布局逐步向全国拓展。根据启迪环境2020 年业绩预告，其2020 年归母净利润为亏损12.5 亿~15.7 亿元，业绩相较去年同期大幅下滑。我们推算其四季度单季亏损在14.78 亿至17.98 亿元之间，或是由于大额资产减值所致。考虑到如果公司与启迪环境合并整合，相关资产优化整合尚需时间，短期内城发环境的每股收益或被摊薄。

　　资产整合尚需多重审批流程，维持城发环境“买入”评级考虑到此次资产整合事项尚需多重审批流程，未来进展尚存在一定的不确定性。在暂不考虑资产整合方面影响的前提下，我们看好公司快速增长的焚烧产能和环卫运营项目带来的持续增长。考虑到工程业务逐步确认收入，我们预计公司2020—2022 年归母净利润分别为5.98、11.74、12.42 亿元，维持“买入”评级。

　　风险提示：高速公路收费政策调整风险；在建工程不及预期风险；重组不及预期风险。（中信建投）