山鹰纸业：吸收吉安迅速做大

    核心观点:

    吸收吉安迅速做大,定增扩产跃居行业前三,股权激励显信心。

    公司于2013年完成收购吉安集团,产能从90万吨迅速提升至225万吨,2015年完成80万吨造纸项目,2016年7月公司定增募集20亿元用于120万吨产能新增项目建设,届时公司产能将达到425万吨,居行业第三。公司拟授予82名员工6543万份股票期权,行权价为2.93元/份,条件为2016-2018年扣非净利润增长率较2015年不低于50%、200%、400%。

    行业受制环保供给收缩,需求回暖,公司掌控废纸渠道扩张有保障。

    节能减排和环保措施倒逼中小造纸企业退出,龙头产能扩张放缓,行业整体供给收缩。消费升级电商行业迅速发展,带动箱纸板行业需求回暖。公司是除玖龙、理文以外,唯一拥有进口废纸渠道和资质企业,掌控废纸资源,控制成本,对未来业务持续扩展提供保障。

    行业复苏与成本节约助力完成股权激励目标,给予买入评级。

    预计公司2016-2018年营业收入为115.3、140.5、166.8亿元,同比增长17.8%、21.9%、18.7%,归属于母公司净利润为3.2、6.2、10.1亿元,同比增长55.0%、92.0%、61.7%,能够完成股权激励目标。营业收入与归母净利润的核心假设如下:(1)产能分三年达到满产;(2)包装纸价格上涨消化废纸成本的上升;(3)自备电厂节约成本;(4)定增资金到位与盈利性改善带动现金流改善,财务费用降低。行业复苏涨价初起背景下,看好公司产能投放后业绩弹性放大,外延预期与成本节约提供额外催化剂,首次覆盖给予买入评级。

    风险提示。

    行业需求下降,包装纸价格无法消化废纸成本上升;（广发证券）