翰宇药业：原料药业务快速增长 海外制剂业务值得关注

    特利加压素维持高速增长,后续产品值得期待。

    特利加压素:上半年特利加压素营收6837万元,同比增长35.08%,毛利率97.45%。目前,特利加压素已经进入十个省市的医保目录,该产品上市多年也获得了医生、病人的认可。公司将继续加大特利加压素的销售推广、学术推广力度,预计今年增速达50%。另外,我们预计今年年底国家医保目录将进行调整,特利加压素有望进入医保目录。若进入医保,特利加压素将实现放量(价格会下滑),量的增长处于主导地位,明年将继续维持高速增长。

    生长抑素:上半年生长抑素营收4199万元,同比下降14.89%,毛利率70.82%。生长抑素为公司老品种,生产厂家较多,竞争格局较差,存在价格下滑压力。公司生长抑素(2mg)为独家规格,价格维持较好。预计今年还是会有一定的增长。

    胸腺五肽:上半年胸腺五肽营收3868万元,同比下降25.03%,毛利率69.65%,占总营业收入11%,占制剂收入22%。受国家政策影响,胸腺五肽销售情况不容乐观。公司将通过转移生产到成纪药业降低生产成本(坪山工厂生产线设备成本高),同时进行降价以应对。

    卡贝缩宫素、依替巴肽:卡贝缩宫素是产后出血的临床急救药,属临床急需的药品。与普通缩宫素相比,卡贝缩宫素作用时间长,依从性高。依替巴肽用于急性冠状动脉综合征患者,公司依替巴肽上市前,国内有江苏豪森在售,但销售情况并不理想。与卡贝缩宫素相比,我们更看好卡贝缩宫素。由于招标进展缓慢,卡贝缩宫素目前贡献有限,卡贝缩宫素的竞标工作公司在有序进行,但下半年各省招标情况还存在不确定性。卡贝缩宫素竞争格局较好(目前国内仅有三家公司卡贝缩宫素获批上市),同时受二胎政策影响,需求会有所上升,有望成为公司另一个重磅品种。

    利拉鲁肽、艾塞那肽:目前公司的利拉鲁肽、艾塞那肽在CFDA处于申请生产阶段,这两个品种适应症为II型糖尿病。2015年,利拉鲁肽销售额约27亿美元,艾塞那肽约为10亿美元,为重磅品种,国内暂无国产品种上市销售。预计这两个品种将在2017-2018年获批在国内上市。

    原料药业务快速增长,海外制剂业务值得关注。上半年公司原料药业务实现营业收入5326万元,同比增长237.20%,,海外收入7555万元,同比增长32.11%,占总收入22%。

    利拉鲁肽:今年利拉鲁肽业务进展顺利,目前售价在230万美元/公斤(原先为250万美元/公斤,放量导致售价小幅下降),预计今年利拉鲁肽原料药业务将保持高速增长。利拉鲁肽仿制药上市后,原料药的需求量会大幅提升。目前利拉鲁肽原料药需求量约为400公斤,按照150万美元/公斤计算,原料药市场空间为6亿美元。随着利拉鲁肽适应症的扩张,预计最终市场规模可达40亿美元(预计今年可达30亿美元),原料药需求约为500公斤。

    依替巴肽:公司申报的依替巴肽ANDA有望明年获批,公司与美国第一大药品经销商采用利润分成模式进行合作。目前依替巴肽规模约为2亿美元,公司产品上市后有望贡献1亿以上净利润。后续公司还将申报格拉替雷、利拉鲁肽等品种ANDA,开拓国际制剂市场。

    成纪药业业绩好转,完成全年业绩承诺存在压力。上半年成纪药业实现净利润5532万元,从上半年情况来看,完成全年业绩承诺存在一定压力。但2015年上半年成纪药业净利润仅为510万元,成纪药业整合后效益得到体现,预计下半年成纪药业业绩将持续好转。

    盈利预测。预计公司2016-2017年EPS分别为0.47元、0.62元,对应目前股价PE分别为45X、34X。公司为国内多肽行业龙头,在研产品丰富,结构合理,后续发展动力充足,随着新产品的上市以及海外业务的健康发展,公司长期发展空间大。参考行业估值水平,给予公司2017年40-41倍PE,2017年合理区间为24.8-25.4元,维持“推荐”评级。

    风险提示。商誉减值风险;应收账款回收风险。（财富证券）