元隆雅图：寻求业务链上下游整合 形成各业务线有效协同

　　事件：

　　公司公布年报，2020 年营业收入、归母净利润分别为19.9 亿元、1.63亿元，分别同增26.65%、42.03%；EPS 为0.75 元，同增41.51%；拟10 股派3.6 元（含税），合计分红7970.9 万元，分红率为48.86%。

　　基本面表现持续优异，2020 年业绩略超预期。公司近5 年收入增速保持在20%-50%，归母净利润增速保持在20%-40%，业绩表现持续优异，主要系传统礼赠品主业及新媒体新业务业绩持续高增长。

　　传统礼赠品：2020 年公司礼赠品及促销服务实现销售额13.65 亿元，同增14.56%，其中前十大客户合计贡献10 亿元，同增11.2%，收入贡献超5000 万元的客户由4 家增加至8 家。

　　新媒体业务：2020 年谦玛网络营业收入、归母净利润为5.39 亿元、6480 万元，分别同增74.46%、43.55%，大幅超额完成业绩对赌（5000万元），对赌完成率达129.6%。网红营销行业持续景气，广告主逐步加大新场景的营销投入，2020 年谦玛网络服务品牌客户超过220 家，同比新增100 家，其中前五大客户合计贡献收入3.08 亿元，占比57.1%。

　　特许经营业务：2020 年公司北京冬奥会特许业务营业收入为5917.95万元，受疫情影响较大，尚未贡献明显收益，预计2021 年疫情好转下，该业务有望贡献额外业绩。

　　传统礼赠品主业及新业务持续推动公司业绩高增长。

　　1. 传统礼赠品方面，未来公司传统主业增长动能主要包括：（1）储备客户持续发力：据公司公告，2020 年重点培育的金融类客户订单增长明显，同时签约储备金融类大客户包括邮储银行、浦发银行、民生银行、招商银行、中国人寿、泰康人寿、合众保险、太平人寿、前海人寿等；（2）进军新行业礼赠品领域，据公司公告，公司正逐步切入互联网（如字节跳动、快手、拼多多、腾讯科技、腾讯音乐等）、汽车、烟草（如湖南中烟）等行业；（3）扩大产品及服务半径，包括集采业务（元隆有品）及IP 运营业务。集采方面，公司重点推出企业集采电商平台元隆有品，进入国企集采体系，为客户提供经销商奖励、消费积分奖励、会员福利、员工福利、营销物料集采等需求；IP 运营方面，据公司公告，公司签约环球影业的功夫熊猫、马达加斯加系列形象，赋能礼赠品业务，同时培育IP 运营团队，切入潮流IP 授权市场。

　　2. 新业务方面，公司具备供应链能力及创意设计能力双核优势，除行业景气度较高的网红营销业务外，公司正逐步探索新渠道销售业务，由促销业务向“促销+销售”升级，获得客户更多销售/渠道预算。重点拓展直播电商、电商代运营等。公司基于完善的供应链能力、丰富的品牌客户资源及谦玛网络优质的新媒体整合营销服务能力，择机切入直播电商（KOL-电商）、电商代运营（TP）领域，寻求业务链上下游整合，形成各业务线有效协同。

　　投资建议：公司系稀缺的具备供应链能力及创意设计能力双核优势的新媒体营销公司。传统礼赠品主业有望受益于行业集中度提升。同时公司重点开拓新媒体营销（短视频营销、全域种草、网红营销、私域流量建设）及新渠道销售（直播电商、电商代运营）等新业务，有望打开业绩的高弹性。我们预计公司2021-2023 年实现归母净利润2.28 亿元、3.19 亿元、4.47 亿元，对应EPS1.03 元、1.44 元、2.02元。公司基本面优异，同时具备较强的转型诉求，有望实现“广告+电商”双重变现模式，可给予估值溢价，对应2021 年30 倍估值，6个月目标价30.9 元，维持为“买入-A”评级。

　　风险提示：新业务拓展不及预期、礼赠品客户拓展不及预期、疫情反复等风险。（安信证券）