航空公司行业：后疫情时代需求持续复苏 航空有望周期上行

　　淡季叠加浦东机场疫情冲击，11 月行业国内运力供给同比增速收窄，需求同比下滑；看好后疫情时代供需关系向好，航空周期上行。季节性变化叠加浦东机场疫情等局部地区疫情冲击，五家上市航司（国航、东航、南航、春秋、吉祥）国内线总供给环比削减8.0%，同比虽增8.4%，但增速较10 月回落5.2 个百分点；需求同比削减2.8%，客座率同比下滑8.5 个百分点至74.3%，较10 月回落3.6 个百分点。受海外疫情和防控政策影响，国际及地区航线供给仍维持低位。11 月国际线运力同比仍下滑93.3%，跌幅较10 月扩大0.4 个百分点；地区线运力同比仍下滑83.3%，跌幅较10 月收窄1.1 个百分点。四季度换季国内供给增速加快，叠加行业淡季影响，短期票价或有压力；但我们分析鉴于经济逐步复苏，商务出行需求或进一步恢复，一季度为春运旺季，行业业绩有望明显改善。中长期看，行业供给增速受限，集中度提升，后疫情时代需求持续复苏，航空有望周期上行。

    　　三大航11 月国内供给增速环比回落，其中东方航空受其主基地机场疫情影响，单月国内供给同比仅增0.27%，需求同比削减12.6%，客座率落后其他两航。

    　　三大航11 月国内线总供给同比仅增6.0%，增速环比收窄5.6 个百分点，需求同比下滑5.2%，客座率同比下降8.7 个百分点至73.5%。受浦东机场疫情等影响，国内线供给环比下降8.0%。其中浦东机场主基地航司东方航空受到较大影响，11 月国内供给同比仅增0.27%（国航、南航同比各增8.5%），增速环比大幅收窄9.4 个百分点，需求同比削减12.6%，国内线客座率同比下滑10.6 个百分点至71.9%，落后国航、南航各1.5/2.8 个百分点。

    　　受益于其成本优势，春秋航空、吉祥航空国内线供给继续维持较高增速，但需求增速环比明显收窄。春秋航空、吉祥航空国内运力继续保持较高增长，11 月国内线供给同比各增54.0%/12.1%，增速较10 月不相上下，但需求受淡季及局部地区疫情影响，同比仅各增35.9%/4.9%，增速环比各回落10.4/3.6 个百分点，客座率同比各下滑10.8/5.5 个百分点至80.7%/80.0%，领先行业平均水平。我们分析春秋、吉祥因受益于单位成本较低，单航班边际贡献收益要求低，能较快实现以量换价，业绩率先稳步复苏，后疫情时代亦将充分受益行业周期上行带来的客票提价。

    　　冬航季国内市场票价或继续承压但需求或将持续恢复；航空板块估值处于相对低位，建议积极把我周期投资机会。新航季国内供给增速加快，且四季度为传统行业淡季，短期票价或有压力；但我们分析鉴于经济逐步复苏、国内疫情尚得有效控制，商务出行需求或进一步恢复，需求或有望结构性改善，一季度为春运旺季，行业业绩有望明显改善。中长期看，行业供给增速受限，集中度提升，后疫情时代需求持续复苏，航空有望周期上行。当前航空板块估值处于相对低位，且外围油价汇率继续提供利好，海外疫情得控或促进航空估值修复，建议积极把握航空股周期投资机会，首选业绩稳健复苏的春秋航空、吉祥航空，次选中国国航。

    　　风险提示：汇率、油价波动、疫情二次暴发等。（海通证券）