横店东磁：软磁铁氧体函待增强 光伏扭亏进行时

    投资要点:

    横店东磁是目前全球最大的永磁铁氧体生产企业和国内最大的软磁铁氧体生产企业,产品广泛应用于家用电器、通讯、电子、汽车等下游行业,是国内磁性材料行业的龙头企业。公司2009 年跨界进入光伏新能源领域,目前已形成太阳能电池片与模组,太阳能多晶、单晶硅片的稳定供应能力。总体来看,磁性材料分支领域的格局比较稳定,光伏分支前两年因行业低谷亏损较多,经过公司的坚持与努力,当前产销状况已经逐步好转,今明两年将逐步实现减亏转盈。

    1.永磁铁氧体国内龙头。

    公司是全球最大的永磁铁氧体生产企业,产品包括高性能电机磁瓦、机壳,喇叭磁钢,微波炉磁钢等多种产品。

    微波炉磁钢和喇叭磁钢是相对中低端的产品,公司的市场份额较高,行业格局也相对稳定。高性能电机磁瓦与机壳是公司仍较具发展潜力的中高端产品,今年上半年公司永磁事业部新开发的客户基本都集中在机壳和高性能磁瓦领域,尤其是在技术上对日本竞争对手的高端产品实现替代的9 系和12 系产品的逐步起量将使永磁类产品中高端产品的比重持续提高,这将有效提高永磁类产品的盈利水平。

    永磁铁氧体就其电特性来说,电阻率比金属、合金磁性材料大得多,而且还有较高的介电性能,在高频时具有较高的磁导率,主要适用于高频弱电领域,譬如说家电、音响喇叭等等。由于单位体积中储存的磁能较低,饱合磁化强度也较低,限制了它在要求较高磁能密度的低频强电和大功率领域的应用,因此并不适于需要大功率输出的电机马达或高性能磁性装备。不过凭借成本和材料的优势,永磁类铁氧体材料在家电、汽车、通行4C 等领域依然有广阔的应用空间,而且由于永磁类铁氧体对磁瓦需求规格较为统一,该领域公司的龙头优势很难被撼动。

    2.软磁铁氧体函待增强。

    从公司近几年的年报披露来看,软磁铁氧体的销售收入增长并不理想,毛利率也基本在30%左右波动。增长乏力的主要原因在于公司的软磁的主要应用对象传统台式电脑与笔记本电脑受智能手机和平板电脑的冲击,需求仍呈现下降趋势,而新品开发的节奏并未有效跟上市场的快速变化。目前公司已经在积极推进新材质、新产品、新客户的开发力度,期冀未来能有效改变市场预期。

    从数据上看来,软磁材料是公司的短板所在,但这也正是公司未来有希望实现超预期成长的可能领域。公司是国内最大的软磁铁氧体生产企业,在软磁方面并不缺乏制造优势。软磁的主要应用领域是消费电子,消费电子的主要特点是技术与生产要求的快速迭代与更新,这方面公司如能通过行业整合或吸收的方式进行加强,将有效缩短与日本的TDK、住友、日立、FDK 这些主要竞争对手的差距。

    3.光伏扭亏进行时。

    公司2009 年看到光伏领域的市场机会跨界进入太阳能电池与模组、硅晶片制造领域,但受2011-2012 年光伏行业供需失衡及欧美双反制裁等因素的影响,全行业普遍亏损,公司也因部分重要客户经营严重困难而出现了较大比重的坏账计提和固定资产减值。2013 年后,行业逐渐走出困局,目前全国有效总产能约为45GW,与2012年的60GW 相比下降了约25%,这一轮行业洗牌和整合暂告一段落。在这样的行业背景下,公司的产能利用率逐渐恢复,虽然今年仍有一定的亏损,但同比去年已有明显好转。与磁性材料相比,光伏在公司整体利润中占比较小,因此随着亏损额度逐渐减少,对整体利润的负面影响已降低很多。从2013 年年报与今年半年报的情况对比,公司去年扭亏的重点工作是降低库存占比,而今年公司已经开始逐步提升产能利用率,我们预计公司光伏领域明年将有望扭亏为盈,为公司带来一定的业绩弹性。

    4.给予横店东磁买入评级。

    公司的主营业务条理非常清晰:磁性材料+光伏新能源。永磁材料领域已达到全球产能第一,未来随着高端材料比重的不断提高盈利能力有望进一步提升,软磁材料公司自身的研发能力如能进一步加强将有望实现进阶增长,而光伏领域明年的扭亏为盈将为业绩带来相当的弹性。在上述假设下,我们预计公司14-15 年的EPS 分别为0.912、1.196 元,公司目前股价对应今年与明年EPS 的估值分别为24.21 倍和18.46 倍。与同类型上市公司相比,当前估值明显偏低,给予买入评级。

    风险提示:

    1. 公司杞县硅晶片扭亏进度低于预期,太阳能电池下游市场复苏力度不及预期。

    2. 美欧对我国太阳能加工的遏制政策因不可抗原因再次恶化。

    3. 公司软磁铁氧体开发与市场拓展成长低于预期。（国海证券）