红日药业：外延并购注入增长新动力

    结论与建议:

    公司2014实现销售收入28.64亿元,同比增长36.54%,净利润4.47亿元,同比增长31.65%,继续保持快速增长。其中,核心产品“血必净注射液”及“中药配方颗粒”分别实现销售收入12.78亿元与12.19亿元,双双突破12亿元大关,双轮驱动公司业绩持续快速发展。

    但是,伴随核心产品“血必净注射液”及“中药配方颗粒”体量的不断增大,市场对于公司高速成长的可持续性产生了一定的担忧。特别是在2014年各省纷纷推出“限挂令”及中药配方颗粒试点生产牌照放开的大背景下,上述因素已成为去年以来压制公司二级市场股价表现的主要原因。区别于以上观点,我们认为公司核心产品尚有相当大的开发空间,同时外延拓展也将为公司注入新的增长动力,目前公司股价存在低估,建议积极买入。

    中药配方颗粒市场空间巨大,牌照放开无需担忧:2014年康仁堂中药配方颗粒实现销售收入12亿元,同比增长52%,继续保持快速增长,但与1300亿的中药饮片市场规模相比,中药配方颗粒的替代空间仍然巨大。对于市场比较担忧的配方颗粒试点生产牌照放开,我们认为应该一分为二看待:首先,试点生产牌照的放开确实会增加市场竞争的烈度;而我们预计试点政策开放之后,配方颗粒使用方面的限制也将同步取消,市场有望快速扩容。鉴于公司拥有产能、品牌等先发优势,有望迎来一个高速增长期,预计2015年中药配方颗粒销售收入有望保持40%以上增长。

    横向跨科室开发与纵向基层医院拓展共促血必净平稳增长:首先,血必净的传统用药科室主要为ICU及急诊科,销售占比接近30%,未来公司将加强横向跨科室开发力度,重点加强在呼吸、烧伤、普外、等新科室的横向推广力度;其次,血必净目前的销售市场主要集中在三级医院,未来公司将投入更多资源加强基层医院的覆盖,带动产品在基层医院的销售。预计2015年血必净销售收入有望保持20%以上稳定增速。

    外延幷购注入增长新动力:公司2015年6月5日公告,拟非公开发行9328万股,合计作价15.69亿元,购买超思股份及展望药业100%股份。超思股份及展望药业,2015年净利润承诺分别为4800万元与3100万元。超思股份近年来一直致力于向全球用户提供小型化、便携化、智能化的医疗健康电子产品。展望药业主要产品为羟丙甲纤维素、羟丙纤维素及微晶纤维素等药用辅料及原料药。外延幷购有利于增强公司的持续盈利能力,完善公司在医疗器械领域的产品结构,加快布局可穿戴设备和移动医疗平台,创造新商业模式,完善医药制造产业链,提升综合竞争力。

    盈利预计:考虑此次幷购幷表及股本摊薄因素,我们预计2015年/2016年公司分别实现净利润6.56亿元(YOY+46.71%)/8.38亿元(YOY+27.72%),EPS分别为0.65元/0.83元,对应2015年/2016年PE分别为37倍/29倍。未来公司在“配方颗粒”及“血必净”双轮驱动下业绩有望继续保持高速增长,同时迭加出色的外延幷购整合能力,有望成为优秀的平台型企业。

    给予公司“买入”的投资建议,目标价30元(2016PE36X)（群益证券）