平煤股份：成本控制乏力导致公司处于盈亏边缘

    投资机会

    我们将平煤股份的评级由中性下调至卖出。由于煤价下跌/成本控制乏力,我们预计2015年将会出现亏损;而且其母公司自2011年以来已经连续3年亏损,缺乏可以注入上市公司的优质资产。根据我们最新的煤价假设,我们将2014/15/16年EPS 预测分别下调72%/119%/93%至人民币0.05元/-0.02元/0.01元。盈利预测的下调被更高的行业目标EV/EBITDA 比率和更低的估值折让(从原先的20%下调至10%)所部分抵消。我们基于EV/EBITDA 的12个月目标价为3.77元(原为人民币4.00元),对应23.3%的下行空间。

    推动因素

    成本控制乏力导致公司处于盈亏边缘。平煤股份作为具有很长开采历史的煤炭企业,具有近60年的历史(第一座矿井于1957年投产),员工负担沉重(2013年员工数87390人),而且开采成本较高。2014上半年公司净利润6628万元,同比下滑84.64%。我们预计2015年公司可能会出现5800万元的亏损。

    母公司已经出现亏损,缺乏可以支持上市公司发展的优良资产。根据其母公司中国平煤神马能源化工集团有限责任公司的2013年债券募集说明书资料,该公司的核定产能合计为4234万吨,其中平煤股份的核定产能3453万吨。

    2011年以来中平能化已经连续3年亏损,其中2013年亏损额为8.79亿元,经营活动现金流净额为-67.1亿元。

    估值

    公司估值高于行业均值。平煤股份2014年EV/EBITDA 为11.4倍,高于10.0倍的行业平均水平。而在2009~2014年期间,平煤股份的EV/EBITDA 均值比行业平均水平低8.2%。

    风险

    上行风险:公司成本控制有所改善,使得业绩好于预期。（高盛高华）