上海梅林：光明里的混合所有制改革

    事件:我们近日对公司进行了调研,与公司高管就三季度业绩、股权激励、光明里的混改以及未来发展战略等问题进行了交流。

    我们的观点:

    1.以光明里的混合所有制改革为突破口推进公司的国企改革以及光明里自身的发展。

    由于涉及到与光明食品集团旗下其他便利连锁业务的同业竞争,因此“光明里”终端建设项目不再作为本次非公开发行投资项目,而且为了促进其更好更快发展,公司计划对“光明里”逐步实施混合所有制经营,通过引入战略投资者以及管理层持股方式,将持股比例降低至30%左右,退出控制权,因此后续“光明里”转型工作也将暂停,未来将通过引入战略投资者来完成,该项工作预计在2016年前完成。

    由于“光明里”的新建和旧店改造所需费用较大,这在一定程度上拖累了今年公司业绩,因此通过引入战略投资者来完成“光明里”后续的转型工作,同时利好对公司和“光明里”未来发展。

    2.2015年公司业绩驱动力主要来自募投项目提前投入带来的内生性增长以及持续的外延收购。

    从前三季度公司收入和净利润增长情况来看,10%是收入和净利润增速的中枢,但我们预计2015年公司业绩增速有望高于该水平,其中增量增长主要来源于:

    (1)募投项目提前投入带来的内生性增长,在非公开发行资金尚未到位前,公司已经利用自有资金先期投入。比如军工路梅林罐头生产技改项目年底可以完成(提前一年完成),其产能将会从2.5万吨提升至5万吨。去年军工路厂产量为2.8万吨,今年预计可达3.5-3.8万吨,明年产量预计可达5万吨。同时,苏食和爱森项目也已开工,这些提前开工和提前达产的项目都会为2015年带来增量收益。

    (2)外延收购,2015年不排除公司进一步收购以及和其他企业合作的可能。

    3.对标荷美尔和双汇,做大做强肉类产业。

    目前国内屠宰及肉制品加工行业集中度非常低,未来行业整合空间非常大,所以公司未来会继续重点发展肉类产业。而且从控股股东光明集团的角度来看,肉类产业也是光明集团未来3-5年冲击世界500强的三大支柱产业之一(其他两个是乳业和糖业),光明集团也将全力支持公司肉类产业的发展。

    肉制品业务公司已经提出了对标荷美尔和双汇的发展要求,但相比于荷美尔和双汇,公司屠宰及肉制品的销售体量和盈利能力都不及前两者,未来屠宰及肉制品加工收入和利润提升空间较大,未来整体目标为进入国内前5强。

    4.盈利预测与评级。

    作为光明集团旗下的综合类食品主业发展的唯一平台,目前公司内生性增长相对比较平稳,未来主要看点在于光明集团非证券化资产的注入和外延性收购。

    如果不考虑资产注入和外延性收购,我们预计公司2014-2016年净利润增速为12.26%、21.81%和19.82%,EPS为0.21元、0.26元和0.31元(未考虑增发摊薄),对应PE分别为41倍、34倍和28倍。由于本次公司拟发行不超过1.33亿股,假设公司最终发行1.33亿股,2015年EPS将摊薄至0.22元,对应动态PE为40倍左右,相比于公司未来业绩增速,估值相对偏高,因此维持 “推荐”的投资评级。

    5.风险提示:

    (1)股权激励暂缓执行;

    (2)如果猪价长期低迷,以及产品销售不达预期都会对公司业绩产生负面影响;

    (3)行业或公司发生食品安全事件。（方正证券）