平安银行：Q4资产定价和息差继续较快上升

    公司13年息差和非息收入增长强劲,但由于公司加大费用投入和拨备计提力度压制了公司利润增速;由于贷款结构趋向于高收益,不良生成与核销力度均有所提升;定增和二级资本债完成大幅提升资本充足率为公司的扩张提供空间。我们认为公司的战略将保持进取和较强的产品创新能力,风险偏好的提升使得资产收益和收入增长仍将保持较高水平,虽然不良生成水平有所提升,但收益足以覆盖风险,预期2014-2015年公司仍保持较快增长势头,盈利增长20%和11%,EPS分别为1.75和1.98元/股,当前股价对应PE分别为6.4倍、5.7倍,PB为0.74倍、0.66倍,估值低廉,维持“推荐”评级。

    平安银行昨日发布2013年年报,2013年全年实现营业收入522亿元,同比增长31.3% ;实现归属于母公司股东的净利润152亿元,同比增长13.6% ;实现基本每股收益1.86元/股,同比增长13.4%。

    Q4资产定价和息差继续较快上升,营收增长强劲:

    公司利润增速贡献最大的因素是生息资产规模的扩张,13年公司的资产规模增长17.8%;各项贷款(含贴现)余额增幅17.6%,其中零售贷款(不含信用卡)增幅更是高达35.6%;各项存款余额增幅19.2%,业务规模的增长为营业收入的增长奠定了坚实的基础。

    受12年降息和利率市场化的影响,公司13年息差水平为2.31%,同比12年小幅下降6BP;而同时我们注意到由于大幅调整生息资产结构加强定价水平,13年四季度公司息差水平环比三季度(2.31%)大幅回升21BP至2.52%。

    公司13年实现手续费及佣金净收入105亿元,同比增长82.7%,非息收入占比提升5.2个百分点至22.1%,其中投行业务收入(+375%)为咨询顾问费收入(+319%)高增长贡献突出,此外理财业务和信用卡手续费收入也有很好的表现,带来中间业务收入的大幅增加。

    网点扩张、业务规模增长以及优化流程和系统改造致使公司13年费用大幅增长。13年公司业务及管理费支出213亿元,同比增长35.9%,成本收入比40.8%,较12年上升1.36个百分点。其中,公司2013年新增5家分行及73家支行,机构的增加对营业费用带来刚性增长,未来成本收入比仍难以下降。

    我们认为公司利润增速大幅低于收入增速18个百分点的最大因素是公司加大了拨备计提的力度,13年全年计提67亿元拨备,相当于12年全年的2.2倍,尤其是四季度单季就计提了28亿;截止13年末,公司拨贷比1.79%,较12年末上升0.05个百分点;贷款拨备覆盖率201.06%,较年初上升18.74个百分点,公司抵御风险的能力进一步加强。

    小微业务和消费金融为公司高速增长和定价水平的提升注入活力:1、公司13年小微贷款余额871亿元,较年初增长56%;不良率为0.60%,较年初下降0.64个百分点。2、公司大力推进消费金融业务发展,13年汽车金融中心新发放汽车消费贷款500亿元、较上年增长173%,汽车消费贷款余额488亿元、较年初增长131%,市场份额持续领先同业;消费金融业务(“新一贷”)贷款余额242亿元,约为年初余额的3倍,高收益贷款将对2014年息差具有主要贡献。

    非标类资产增速得到有效控制:13年末买入返售的规模相对于13年6月底有小幅的回落,结构上,不断减少票据的配置,加大了信托受益权买入返售的配置。而应收款项类投资的规模相对于三季末也有小幅的回落,说明公司针对可能的政策监管,对非标的策略作出了相应的调整。

    风险偏好和不良生成率较过去提高,大幅核销不良贷款促使不良率小幅回落:1、13年末公司的不良贷款余额75.4亿元,较年初增加7亿元,加回核销后则为增加47亿;期末不良率为0.89%,较年初下降0.06个百分点。此外,关注类和逾期贷款也有较明显上升。(关注类贷款占比较12年增长超过1倍;逾期90天以内贷款余额74.35亿元,较年初增长48%;逾期90天以上贷款余额170.26亿元,较年初增长78%。)2、分行业来看,公司不良贷款主要集中在制造业(不良率2.08%)和商业(不良率1.58%),占不良贷款总额的63%。4、2013年公司不良清收业绩良好,全年清收不良资产总额30.75亿元,其中信贷资产(贷款本金)28.21亿元。3、总体而言,公司的贷款风险偏好较过去有所提高,高收益贷款比重明显上升,将推动定价和不良生成水平的同时提升。

    定增完成大幅提升资本充足率为公司的扩张提供空间:去年12月定增顺利完成,有效提升了资本充足率水平,根据中国银监会《商业银行资本管理办法(试行)》计算资本充足率9.90%、一级资本充足率8.56%、核心一级资本充足率8.56%,根据中国银监会《商业银行资本充足率管理办法》及相关规定计算资本充足率11.04%、核心资本充足率9.41%,达到新办法下核心一级/一级和总资本充足率过渡期要求,基本接近股份制银行的平均水平。此外昨日(14年3月6日)平安银行成功发行90亿元的减记型二级资本债券,公司资本充足率有望再提升0.7个百分点,公司资本充足率有望摆脱近年来垫底的窘境,为公司改革和快速扩张提供强有力的保障。

    风险提示:国内外宏观经济超预期下滑,监管政策和利率市场化力度超。（长城证券）