华润双鹤：外延并购亦将支撑业务拓展

    首三季业绩平稳增长。

    华润双鹤前三季度实现营业收入41.5亿元,同比增加9.3%,净利润6亿元,同比增加7.8%,扣除非经常性损益的净利为5.7亿元,同比增加43.3%。综合毛率为51.9%,上升0.4个百分点。具体而言,输液业务实现营收15.8亿元,同比下滑11.3%,但得益于结构优化及毛率较高的营养治疗性输液占比提升,输液毛率同比提升3-4个百分点。

    此外,非输液板块录得营收24.9亿元,同比增长29.5%。2015年,公司并购赛科药业和济南利民,外延增量成为主要成长动力之一。具体而言,心血管、内分泌及儿科用药营收分别增25.3%、6%、12.7%。而且,公司费用总体保持稳定,销售费用率及管理费用率分别为22%、11.8%,均提升约0.5个百分点。

    主要产品有望快速增长。

    首先,输液业务方面,公司不断进行结构调整,营养、治疗性输液占比已由2011年的16.6%升至25%,塑瓶占比从以前近80%降至约40%,软袋则提升至20%,817等占比更接近30%。而且,公司是国内唯一拥有BFS(吹塑-灌装-封口三位一体)生产工艺的企业,目前暂时受制于招标未有放量,但之后有望逐步放量,而目前欧洲输液50%以上使用该包材,因此其未来空间巨大。结构调整也将持续提升盈利能力。

    其次,公司核心制剂降压0号属于低价药,2014年国家取消低价药最高限价及将低价药使用情况纳入医院绩效考核后,低价药政策红利释放,降压0号价格不但维稳,反而略有提升,年均提价幅度6-10%,未来仍有大幅提升空间,亦有助于其实现年均10-15%的增长。

    再次,医保目录调整在即,地方增补及儿童药均为医保目录调整重点,公司匹伐他汀和珂立苏均有进入国家医保目录的可能性。匹伐他汀已进入北京、甘肃、广东等11省医保增补目录,2015年销量2656万片,增张124%,收入过亿,2016年上半年增速再达74.1%,如果进入国家目录,则后两年仍有望延续高增速,销售规模有望突破5亿元。珂立苏作为儿童用药,目前享有市场扩张及政策支持的优势,亦有望进入国家医保目录,增速或超过30%。

    外延并购亦将支撑业务拓展。

    公司作为华润医药旗下唯一的化药+生物药平台,未来进行外延扩张仍是大概率事件。通过于香港市场上市IPO,华润医药未来计画33.5亿港币用于收购中国生物药品、中药及化学药品的制造商,收购目标的交易规模不少于5000万元人民币,也有望给上市公司带来品种上的补充及业绩上的支撑。

    总体而言,公司营收将保持双位数增长,盈利能力亦将提升,再加上外延并购有望带来新的盈利点,我们预期公司业绩有望实现15-20%的年化增长。给予其对应2017年每股收益22.5倍估值,目标位元为27.52元,首予“增持”评级。(现价截至11月21日)。

    风险。

    输液业务业绩下滑超预期;外延收购不达预期。（辉立证券）