奥康国际： 拓展集合店、提高直营模式

    业绩稳健增长,资产减值冲回提升净利。2015年营业收入33.19亿元,同比增长11.92%,净利润3.90亿元,同比增长51.1%;2016年一季度营业收入8.90亿元,同比增长5.59%,净利润1.13亿元,同比增长3.51%。2015年线上业务收入3.8亿元,增长26.57%。2015年年底应收账款较年初下降3.14亿元,冲回坏账准备5082万元,剔除其影响,2015年净利润增速为31.63%。由于终端打折促销力度加大,2015年公司毛利率下滑了1.78个百分点。公司线上业务发展迅速,2015年增速26.57%,2016年一季度增速50.56%。2016年一季度剔除线上业务,公司营收增长仅为2.17%,增速放缓。

    拓展集合店、提高直营模式,渠道结构持续优化。集合店拓展较快,数量在2015年和2016年一季度分别增加197家和45家,目前已经达到453家。在国内消费持续低迷和电商的冲击下,集合店比单品牌店有较强的抗击业绩下滑的能力,并且能够较好的拉动其他品牌销量增长,康龙、红火鸟等其他品牌在2015年及2016年一季度营业收入较同期均有显著增长。渠道总数目前2910家,其中直营店比例一直在提升。直营门店平均营业收入135万元/年,同店增长1.44%,单店效益得到提升。

    斯凯奇开店速度有望加快,业绩有望快速增长。斯凯奇定位运动休闲,其产品价格较主流国际运动品牌低,具有一定的品牌稀缺性,借助斯凯奇良好的品牌和产品,结合奥康的渠道优势,公司在这块业务上有望快速增长。2015年斯凯奇开店16家(低于预期),2016年开店数量预计开店150-200家,预计贡献收入35亿元。

    集合店与斯凯奇为公司未来的发展重心,这两块业务发展态势良好,公司有望保持良好的增长态势。预计2016-2018年EPS分别为1.15元、1.47元和1.67元,对应PE为19X、15X和13X。

    风险提示:终端销售不及预期;斯凯奇扩张不达预期;存货高企风险。（东北证券）