周大生：加速拓店 品类优化 沉淀品牌

　　本报告导读：

　　公司有望受益行业景气度向上以及国货崛起，渠道拓展加速，品类结构持续优化，产品设计与运营能力持续迭代，利润率有望进一步提升。

　　投资要点：

　　受益行业景气度向上，渠道加速扩张品类持续优化。维持 2021/22/23年 EPS 为 1.80/2.17/2.54 元，考虑公司为头部企业，且渠道快速扩张，给予 2022 年高于行业平均 20xPE，维持目标价 43.40 元，增持。

　　珠宝行业正从分散走向集中，头部格局正生变。①黄金珠宝行业具备婚嫁刚需+投资+可选三重属性，代际更替驱动珠宝类占比持续提升；②初期渠道和规模是关键，但需沉淀出产品和运营能力，中长期是效率定胜负，最终品牌筑壁垒，赚文化与情感认同的溢价；③行业正奔向万亿市场，但目前 CR5 仅为 17%，集中度仍有提升空间。

　　周大生的渠道优势正逐渐沉淀出产品和运营能力。①差异化定位，深耕三四线下沉市场，门店数量跻身第一梯队，单店模型高效加盟商赚钱保证了渠道的稳定性和成长性；②积极拥抱变化，发力线上渠道试水直播带货，成为渠道数字化的领跑人；③渠道及规模优势正在沉淀出产品设计与供应链能力，公司聚焦产业链高价值的设计和品牌环节，在产品矩阵、门店数字化管理方面领先；④公司作为民营企业经营效率已经领先行业，且仍在持续改善。

　　加速拓店，品类优化，沉淀品牌。①后疫情时代，珠宝行业整体景气度向上，复苏势头有望延续；②供给侧加速出清，公司抗风险能力强，2021 年将加速拓店，市场份额有望进一步提升；③品类再优化，高毛利产品、品牌使用费、管理费驱动下，利润率仍有提升空间。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，金价波动影响需求和成本风险。（国泰君安）