万润股份：有望跨越式发展 买入

　　事件描述

　　3 月25 日，公司公告2020 年年报。据公告，2020 年公司实现营收29.18亿元，同比上升1.67%；归母净利润5.05 亿元，同比下降0.39%；扣非后归母净利润4.83 亿元，同比下降1.56%；加权平均净资产收益率为10.23%，同比下降0.76 个百分点；经营活动现金流净额为5.59 亿元，同比下降26.22%。

　　国内业务占比增加，全年业绩实现逆势增长

　　分区域看，2020 年公司海外营收23.81 亿元，同比下降3.11%；国内营收5.37 亿元，同比增30.12%，国内营收占比达到18.41%，同比提升4个百分点。

　　分产品看，2020 年公司整体实现毛利13.1 亿元，综合毛利率为44.88%，提高了1.28 个百分点。其中，信息材料板块毛利为10.25 亿元，毛利率44.92%，毛利占比78.69%，毛利润同比增加4.02%；医药材料系列毛利为2.78 亿元，毛利率45.23%，毛利占比21.31%，毛利润同比增加5.92%。

　　分季度看，公司上半年业绩受到疫情一定程度的影响，三季度以来，我国疫情得到快速控制，公司国内业务占比大幅提升，推动公司整体业绩环比快速改善。2020Q4 公司共实现营收9.68 亿元，同比增加4.43%，环比增加37.67%；归母净利润1.56 亿元，同比增加11.33%，环比上升18.24%；扣非后归母净利润1.48 亿元，同比上升9.34%，环比上升16.96%；经营活动现金流净额为0.77 亿元，同比下降59.14%，环比下降7.15%。2020Q4，公司实现毛利4.57 亿元，毛利率为47.21%，同比小幅下降1.21%，环比增加2%。四季度公司毛利润水平小幅回升，一方面受到国内外疫情发展阶段不同的影响，另一方面由液晶面板产业向国内转移的大趋势所致。国内业务的扩张一定程度稳定了公司业绩，降低了对海外订单的依赖。

　　疫情影响逐步消散，固定资产投资额连续提升，研发投入持续加强2020 年以来，公司分季度购建资产支付现金额分别为0.69、1.31、1.77、2.83 亿元，建设项目投资力度逐步加大。公司2020 年发生研发投入2.47亿元，占营业收入8.48%。

　　国内疫情受到有效控制，复工复产快速推进，公司的三大重点项目建设得以加速实施。公司沸石分子筛产品目前正处于国六、欧六实施的战略机遇期，OLED 等显示材料则处于技术突破和实现国产替代的关键阶段，重大在建项目的加速投产将助力公司把握发展契机，为业绩持续增长奠定坚实基础。

　　各业务板块稳中向好，医药材料板块后劲十足2020 年信息材料板块实现营收22.81 亿元，同比小幅增长0.04%，营收占比78.18%；医药材料实现营收6.14 亿元，同比上升8.74%，营收占比21.03%。

　　信息材料业务方面，产品主要包括沸石分子筛材料、液晶材料和OLED 材料等产品，多年来营收稳中有增。液晶面板生产企业近年来逐步向大陆转移，疫情影响下该趋势有望得到加速。未来随着OLED 材料在中小尺寸显示领域应用规模的扩大，公司有望进一步扩大在该领域的市占率。全球节能减排逐渐得到重视，预计未来汽车气排放用沸石环保材料需求空间得以释放，在相关标准推行过程中，行业市场需求将随之增长。

　　医药材料业务方面，公司经过多年对医药市场的开拓和医药技术的储备，先后涉足医药中间体、成药制剂、原料药、生命科学、体外诊断等多个领域。2019 年末公司全资子公司万润药业成为国内首家通过诺氟沙星胶囊仿制药质量和疗效一致性评价的企业，并于2021 年2 月3 日中标第四批全国药品集中采购；万润药业生产的适用于治疗2 型糖尿病的原料药与制剂联合申报获批的品种维格列汀片于2021 年02 月02 日取得国家药品监督管理局批准的生产批件，并成功收载入《中国药品上市目录集》。未来，公司将采用自主研发、外协研发、兼并收购等多种方式，增强公司多元化发展实力；同时，公司也将不断提高医药方面的技术能力与水平，依托化学合成领域的技术和经验积累，积极与国际知名医药企业开展基于CDMO 模式的原料药项目，为建设成为全球一流的、提供完善的CDMO 服务的生产基地奠定基础。随着“健康中国”上升为国家战略，国家出台了一系列鼓励支持政策，大健康产业未来将迎来新的发展契机。

　　专注化学合成技术研发和产业化，建设项目稳步推进公司自成立以来一直专注于化学合成技术的研发与产业化应用，依托于强大的研发团队和自主创新能力，公司年均开发产品百余种，现拥有超过6000 种化合物的生产技术，其中2000 余种产品已投入市场，获得国内外发明专利三百余项。

　　下半年，公司万润工业园二期VH 项目环评批准通过，该项目总投资4.23亿元，建成后将生产液晶中间体及功能性材料10000t/a，公司有望凭借新产能建设实现液晶材料业务的跨越式发展。

　　投资建议

　　预计公司2021-2023 年归母净利润分别为6.99、8.62、11.01 亿元，同比增速为38.5%、23.3%、27.7%。对应 PE 分别为21.61、17.52 和13.73倍。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　海外需求持续下滑，液晶及OLED 材料行业竞争加剧，国六标准执行不及预期，沸石需求及价格下滑，产品验证不及预期。（华安证券）