南方航空：供给放缓速、需求小跑步

    投资要点:

    基础数据: 2014年09月30日

    上调盈利预测并上调投资评级至“增持”。我们预计2015年南方航空的情况为:供需向好,油价“减负”,“自贸”相助,“改革”提速。上调2014-2016年盈利预测至0.13、0.20、0.26元(原预测为0.07、0.17、0.23元),对应PE43.3、26.7及21.2倍。调整原因为,油价大幅下跌带来的成本减少以及供需结构向好带来的主营业务利润的上升。同时,我们认为航空行业的景气度有望持续向上,而广东自贸区及央企改革在2015年会是新的催化剂,故上调评级至“增持”。

    供需向好:供给放缓速、需求小跑步。我们预计2015年公司运力投放增速主动放缓至10%,而航空需求增速为10.5%(GDP 弹性的1.5左右)。需求增长主要来自于:1)居民收入增长,消费升级带来的因私出行,尤其出境游的快速增长;2)更高层次更大范围的“走出去”战略,尤其作为“一路一带”桥头堡新疆地区最大的基地航空,将受益于客货量的增长。从负面影响看,高铁对航空分流的影响逐渐消除;反腐对两舱影响的边际效应也在递减。

    油价大幅下跌为航空行业“减负”,南航业绩弹性最大。1)假设耗油量不变的情况下,考虑燃油附加费,油价每下跌10%,南航、东航、国航对应利润增厚分别为23、17及19亿元,占2013年利润的122%,53%及80%,南航业绩弹性最大;2)假设2015年航空燃油消耗增速10%(预计供给增速10%),燃油均价较2014年下滑20%,则南航业绩增厚EPS 0.28元。

    “自贸”相助,改革提速。1)12月12日,广东新设自贸区获批。南航作为广东地区的主要基地航空将从两方面受益。一是公司“广州之路”的国际化转型战略获取更大的吸引力,国际中转客、货流量将会增加。二是公司可以借鉴东方航空的经验,充分利用自贸红利,在诸如融资租赁,跨境电商物流等业务上谋求发展,激发企业活力与发展动力。2)公司成立了改革领导小组,我们分析认为2015年改革将提速。公司11月公告对珠海直升机分公司进行改制,设立全资子公司切入通航领域,未来将会持续受益于低空开放。同时我们认为,稳中求进的央企风格下,若未来试点改革探索,控股子公司会是很好的选择。（申银万国）