探路者：整合效应+强化户外产业链并购预期

    收购北京行知探索旅行社“极之美”业务,对应PE11.54 倍

    公司于2014 年9 月4 日公告以自有资金认购北京行知探索旅行社新增股份,增资3900 万元获得该旅行社56.52%股权;增资条件包括旅行社剥离戈壁系列且剩余净资产不低于563 万元、二股东行知文化传播公司将“极之美”相关知识产权1 元转让给旅行社、14.10.31 之前完成对旅行社更名。

    行知探索旅行社于2011 年5 月23 日成立,主要包括“极之美”品牌自然主题旅行业务(以南北极高端主题旅行为主)和“行知探索”品牌“戈壁系列”文化主题旅行业务两部分。

    探路者此次投资仅包括“极之美”品牌,“极之美”已帮助过1200 多人到达南北极地区,其中600 多人到达南北极点,获得专业机构和极地旅游爱好者普遍认同。极之美13 年收入为4468.89 万元,同比增长72%;13 年毛利率为9.61%,较去年同期提升8.38PCT;对比同业公司来看,“极之美”毛利率低于中国国旅(24%)、中青旅(20%),和众信旅游水平相当(10%),未来仍有提升空间。13 年营业利润由负转正,为194.69 万元(12 年为-2.71 万元)。此次收购对应13 年PS 为0.87 倍;预计14-17 年净利为260、400、432、518.4 万元(对应15-17 年增长54%、8%、20%),收购对应14 年PE为11.54 倍(旅行社增资前估值3000 万/14 年预计净利260 万)。

    短期业绩贡献不大,主要看点在于整合效应和强化户外产业链并购预期

    我们分析,收购“极之美”,短期对探路者业绩贡献不大,但有利于提升探路者、绿野网和“极之美”三者的协同效应,向资本市场清晰展现公司打造户外综合旅行服务平台的思路和较强的执行力:(1)未来绿野网作为在线户外平台并发挥户外领队方面优势、“极之美”作为线下旅行社、探路者门店成为三者会员的集散地,户外服务O2O 闭环进一步完善;(2)未来三者的合作还可能延伸到租车市场、户外俱乐部等领域,做进一步并购安排。

    盈利预测和投资建议

    维持14-16 年EPS 为0.63、0.80 和0.98 元。尽管收购标的短期业绩贡献不大,但收购旅行社、转型户外综合服务平台再进一步利好估值提升、未来仍存在户外服务产业链收购预期,维持“买入”评级。

    风险提示:与收购标的整合不当风险;大股东减持风险。（光大证券）