神州泰岳：预计下半年手游业务强劲

    与预测不一致的方面

    神州泰岳公布上半年收入/净利润为人民币11.33亿/2.2亿元(同比增长28%/下滑18%),较我们的预测低1%/9%,主要原因在于移动互联和IT解决方案业务的收入低于预期。我们认为公司盈利的疲软是暂时的,并看好其未来12个月的业务前景。(1)移动互联收入同比下降35%,受到飞信和农信通业务走软的拖累。毛利率同比下降6个百分点,可能是受收入推后实现的影响。公司正在续签飞信合同,我们预计新合同和新移动互联平台将令公司此项业务重拾增长动力。(2)由于电信运营商相应资本开支放缓,公司IT解决方案收入同比下降9%,而系统集成收入同比增长233%,令总体毛利率同比下滑20个百分点。(3)手游收入将集中在下半年实现,目前确认的2,400万元仅为壳木软件1-2个月的贡献。(4)二季度投资收益猛增至人民币2,500万元,得益于中清龙图(神州泰岳持股20%)《刀塔传奇》的强劲表现。我们认为这一强劲趋势将在未来几个季度持续。(5)上半年销售管理费用降至占收入的24%(2013年上半年为28%),得益于成本控制的改善和减员措施。

    投资影响

    我们将2014-16年每股盈利预测下调13%/9%/8%以计入毛利率的下滑、投资收益的上升以及销售管理费用的减少。我们预计下半年手游业务的强劲将在一定程度上抵消IT运维管理业务的疲弱。我们新的12个月目标价格为人民币17.80元,基于1.62倍的行业相对PEG倍数(之前为19.40元,基于1.40倍的PEG倍数和相对于行业PEG比率29%的溢价),鉴于我们的基本假设模型中已经计入了壳木软件收购的完成,我们不再对该股采用溢价。维持买入评级,该股当前对应27%的上行空间。风险:手游业务进展慢于预期,IT运维管理业务疲弱。（高盛高华）