招商积余：资管业务经营回暖 商业运营与控股股东协同加强

　　8 月16 日，公司公布2021 年半年报。2021 年上半年公司实现营业收入47.79亿元，同比增长23.56%；归母净利润2.48 亿元，同比增长38.85%。

　　公司业绩保持增长，源于物管经营相对稳健和资管业务逐步回暖：

　　剔除疫情补贴等影响，公司物管业务经营稳健。 2021 年上半年公司实现物管业务营收44.36 亿元，同比增长23.68%，估算净利润约2.75 亿元（中航+招商物业），同比增长7.65%，其中招商物业净利增长18.43%，中航物业净利增长1.25%，净利增速放缓主要由于去年同期疫情补贴及中航物业去年非住宅物业成本开支少。按照19 年业绩计算，公司近两年物管业绩CAGR 为22.85%，招商物业和中航物业CAGR 分别为19.01%和25.73%，剔除疫情补贴等影响后，公司物管经营相对稳健。

　　资管业务经营回暖，商业运营与控股股东协同加强。上半年公司资管业务实现营收2.70 亿元，同比增长46.18%。其中，持有物业收入2.50 亿，截至6 月末整体出租率97%，经营持续回暖；商业运营收入0.20 亿元，与控股股东协同有所加强，上半年公司新增受托管理招商蛇口6 个商业项目，目前共在管32 个商业项目（24 个来自招商蛇口）。后续招商蛇口“双百计划”持续落地也有望进一步助力共公司商管业务发展。

　　公司开发业务进一步收缩。上半年公司遗留房地产业务实现营收0.72亿元，同比下降24.86%，公司持续由重转轻，也使得有息负债规模持续下降，截至2021 年6 月末，公司有息负债27 亿元，同比下降20.16%。

　　拓展模式趋向多元化，平台化、专业化运营提升增值服务能力。截至2021年6 月末公司在管面积约1.99 亿方，较2020 年末增长4.58%；通过市场化拓展、大股东资源协同、合资合作以及“总对总”模式等多元拓展模式，公司上半年实现年度新增合同额13.59 亿元，同比+20.59%。此外，公司平台化专业化运营取得进展。专业化运营方面，上半年公司专业化服务（案场协销、设施管理、建筑科技等）贡献8.5 亿营收；平台化方面，公司到家汇线上商城交易额突破 3 亿元，同比增长 74%，助力公司提升增值服务能力。

　　公司进一步推进整合，盈利能力仍有提升空间。2021 年6 月16 日，公司董事会审议通过《关于公司组织架构调整的议案》，在总部层面打散物业BG，新增增值物业部（到家汇）和科创业务部（航电科技），融合融效再出发，有望推动盈利能力改善。2021 年上半年公司物管业务毛利率10.58%，按中航+招商物业估算净利率6.25%，仍处于行业较低水平，存在较大提升空间。

　　投资建议：公司定位央企物管旗舰，物管业务稳健增长，融合融效促进发展。

　　根据半年报，我们下调21 年-22 年盈利预测，预计公司2021 年、2022 年EPS 分别为0.55 元、0.69 元，按照2021 年8 月16 日收盘价，对应PE 分别为26 倍，20 倍，维持“审慎增持”评级。

　　风险提示：资源整合较慢，市场拓展不及预期，公司战略落地风险。（兴业证券）