用友网络：丰富的产品矩阵和领先的市场地位

　　投资要点

　　大客户和混合云方是未来：上云后基于平台化的逻辑，ERP 从单一的企业后台管理产品，逐步扩展到中台PaaS 管理，再延伸到前台业务营销、客户关系管理、供应商管理和生产制造等业务系统环节，这些以前都不属于狭义ERP 范畴的软件领域，都将成为云化ERP 的增量市场。中台PaaS 打造出的云生态，方便第三方在平台上开发、销售软件产品，ERP厂商从中抽成将成为新的商业模式。大型企业客户是云业务推广的核心，而混合云更能满足客户需求。根据公司数据，十四五期间仅央企ERP市场规模就将达到千亿级别。

　　丰富的产品矩阵和领先的市场地位：用友的云产品矩阵由两部分组成：

　　专注于企业内部资源管理的云ERP 和专注于企业外部连接的商业创新平台BIP。2020 年YonBIP 累计客户数已经达到近5000 家，公司产品在大型企业国内领先，而且外部管理、企业互联网的理念领先国际厂商。

　　同时根据IDC 数据，2020 年用友在中国工业云应用解决方案市场份额为行业第一名，竞争优势明显，工业互联网逻辑正在提升用友网络未来市场空间。YonBIP 基于以平台化服务、生态化发展为核心理念，制定了服务超过千万家的企业客户、汇聚超过十万的企业服务的生态伙伴、连接超过亿人的社群，实现千亿营收的发展目标，体现出用友服务于企业商业创新的战略级考量和坚定决心。

　　精准分层的客户发展战略：针对大型企业客户，“有求必应”，并不刻意强调产品形态，全方位满足客户需求。随着平台化战略的推进，用友会更加专注于标准化应用，个性化部分将交由生态伙伴来完成；针对中型企业客户，用友依托Yonsuite 和U8C/U9C 的快速崛起，通过转化软件时代的存量客户实现“强者归来”；针对小微企业客户，“乘胜追击”，通过坚决推行公有云收入增长策略，同时签约美团、电信、移动等优质生态伙伴，利用生态链接实现小微企业大面积覆盖，带来订阅制收入增长。

　　“用”平台，“友”生态：YonBIP 正在通过平台化和生态化的理念建立起差异化的竞争优势。用友通过生态战略，采用标准化产品+生态产品+实施+客户化开发的发展模式，以标准化产品为基础，融合优质生态伙伴产品，在此基础上通过实施和客户化开发，共同实现产品交付。截至2021年3 月，用友在软件业务和云服务的商业伙伴超过1300 家，YonStore入驻伙伴已超过8700 家，生态建设优势显著。未来用友的收入将由平台型收入+订阅型收入两部分构成，随着用友生态的完善，平台化带来的佣金收入将会逐步提升用友的收入规模和收入质量。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司2021 年对金融业务进行了剥离，并大幅招聘研发和销售人员，我们将2021-2023 年收入预测从100.14 亿元/134.02 亿元/181.75 亿元下调至97.50 亿元/123.37 亿元/165.37 亿元，当前市值对应2021-2023 年PS 分别为14/11/8 倍。用友产品矩阵丰富、客户战略清晰，大型企业客户优势明显，长期的know-how 积累已形成核心竞争壁垒，我们看好YonBIP 平台承载用友“平台”+“生态”战略的发展和表现，用友收入规模和质量将会持续提升，我们预计2021 年目标市值为2049 亿元，目标价62.65 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：企业上云进度相关政策不及预期；各类型企业IT 预算不及预期；市场竞争加剧；信创产业发展进度不及预期；（东吴证券）