复星医药：循序渐进整合医院资源

    投资要点:

    公司处于复星集团在大健康版图上的核心地位。复星集团的定位是以保险为核心的金融控股集团,而复星医药处于集团大健康战略布局中的核心位置。公司未来将专注于医药、器械产品的研发制造以及医疗服务,而复星集团将布局医疗商业保险业务、养老业务以及三元牛奶等上游的健康食品制造,分工明确不存在竞争关系。出售医药零售业务给国药之后,除去零售业务后2014年营收为104亿元,2015年营收目标不低于125亿元。

    制药业务挑战与机会并存:奥德金顺利通过国家、省级监管部门质量检测,雅立峰流感疫苗批发件增速稳定。国家在整治银杏注射液之后,随后着手展开了对小牛血清制品的专项整治活动,公司控股的锦州奥鸿日前顺利的通过相关部门的质量检查,没有发现任何问题,主要产品奥德金的销售不会受到此轮质量审查的影响,体现了公司一贯的质控能力。雅立峰流感疫苗业务发展平稳,狂犬疫苗获批今年有望得到进展。虽然招标价格压力较大,但是公司新拿到生产批件的产品(如草酸艾司西酞普兰)有放量的可能。

    循序渐进整合医院资源。2014财务年度共有四个医院应收并表,其中最重要的是禅城医院与钟吾医院二者贡献营业收入在10亿元以上,南洋肿瘤医院收入也比较大但是不合并报表,和睦家私有化之后持股占比42%左右也没有并表。和睦家仍然关注高端人群,主要为北京上海的,广州天津青岛为辅,其中外籍人士占比50%以上,国人患者以现金支付为主,未来会培育成商业保险的客户。由于公立医院改革起来比一般的国企改革难度更大,包括徐矿医院在内等项目的公立医院的改革还在稳步向前推进当中。未来收购医院体量还是以500-1000床位为主,地域上来讲还是以地级市为主,切入公立医院的真空地带。公司亦开拓性发展“老院带新院”医养新模式,分别在温州、台州、齐齐哈尔及广西玉林等实现合作。

    厚积薄发形成核心竞争力。长期以来市场怀疑公司没有一个拳头性的产品,事实上公司目前正处于爆发的前夕。2003年公司进入医药制造行业,2007年巩固市场营销加快队伍建设,2010至今搞研发做产品,未来公司要做真正具有绝对竞争力的产品,所以过去几年研发费用率始终保持了较高的水平。公司的远景是实现医药、器械、诊断、服务的闭环,这将是公司傲视群雄的核心竞争力。

    持续打造医疗全产业链领军企业,维持增持评级。公司持续布局完善医药全产业链,医药医疗产业巨舰加速。我们维持15-17年EPS1.18元、1.40元、1.68元,增长45%、18%、20%,对应预测市盈率25倍、21倍、17倍,维持增持评级。（申万宏源）