益丰药房：连锁直营模式是未来趋势

    投资要点.

    益丰药房是区域性医药零售连锁企业,湖南省门店数占比42%,截至2014年底,益丰药房共开设810家直营连锁零售门店,其中湖南省336家,占比达到42%。公司以医药零售业务为主,占比超过96%。

    从零售业务品类看,以药品业务为主,营收占比达79.52%。

    我国医药零售市场规模快速扩张,连锁直营模式是未来趋势。2013年我国医药零售市场规模达到12645亿元,但是仍以医疗机构终端销售为主,药店连锁化率和集中度较低。随着“以医补药”机制的取消以及政府对于提高行业集中度的积极引导,我们认为具有规模优势、品牌认可度高的公司将受益于医药零售终端结构性调整的行业机会。

    未来3-5年,内生+外延驱动公司业绩保持20%以上增速。公司内生外延双管齐下,1)外延式增长方式:门店扩张+医药电商。自建门店为主,兼并收购为辅,完善连锁门店布局。2011-14年自建药店335家,兼并12家。另外,2013年开始,公司通过“自建B2C+入驻平台电商(天猫、京东)+手机终端APP“的方式积极开展医药电商业务;2)内生增长:主动调整产品结构,提升盈利能力。兼顾顾客满意度和公司利益,逐步提高代理品种占比,14年达到46.97%,未来毛利率有望继续提升,打造多元化经营的大健康药房业务形态。我们认为公司内生+外延的战略,有利于扩张规模、提高品牌认可度,受益于医药零售集中度提升过程。

    公司计划发行4000万股新股,预计募集72575万元,主要用于连锁营销网络建设和补充流动资金。

    业绩预测:我们预计益丰药房2015-2017年营业收入分别为26.64、32.71、40.24亿元,同比增长19.5%、22.8%、23.0%,实现归属母公司净利润1.56、1.92、2.37亿元,同比增长10.64%、23.08%、23.44%。

    不涉及老股转让,以发行后股本上限(1.6亿股)摊薄后EPS分别为0.97、1.20、1.48元。

    发行价测算:以此次公司发行上限计算,公司此次发行价19.48元。

    风险提示:区域市场集中风险,新开门店不能短期内实现盈利的风险,行业政策变化及药品降价风险。（齐鲁证券）