密尔克卫：化工物流万亿市场 龙头企业迎多重催化 增持

    危化品全程物流，内生外延双线增长

    政策催化化工物流三方化与集中化，公司一站式物流能力正当其时，主业内生外延双线成长。我们预测公司20/21/22 年EPS 为1.79/2.33/2.90 元，20-22 年归母净利CAGR=31.8%，处于高速增长阶段；给予公司20-22 年2.8-3.2X PEG，目标价区间119.07-136.09 元，给予“增持”评级。

    民营化工供应链龙头

    密尔克卫成立于97 年，从货代业务起步，现已发展为整合货代、仓储、运输、交易的化工品综合供应链龙头企业。公司坚持内生外延双线扩张，仓储逐步取代货运代理成为盈利主要来源，财务绩效出色（15-19 收入/归母净利CAGR=38.1%/27.9%）。截止1Q20，陈银河和李仁莉合计控制上市公司54.75%的股份，控制权稳定，员工持股强化核心团队激励。

    仓干配一站式联动，探索化工品交易

    公司通过IT 系统与管理标准链接外包环节与内部单元，以重资产仓储为核心节点，配套国际货代和国内运输，为企业提供一站式解决方案，同时探索化工品交易业务。货代业务是公司获取核心客户的基础，同步实现运输/仓储服务的交叉销售（一次引流）。仓储是公司的业务支点与盈利主体，亦是资源投放（自建/并购/租赁）的核心方向。运输业务立足仓储节点，衔接干线代理功能，完成“门到门”物流服务。交易则是公司延伸供应链的有益探索，并寻求物流业务的二次引流。

    化工物流万亿市场，龙头企业迎多重催化

    全球化工生产中心向中国转移，国内化工品产销地域分离，产生了1.4 万亿化工物流市场（三方物流占25%）；但百强企业收入占比仅3.8%，市场高度离散（中物联：2018）。政策推动化工企业退城入园（安全环保），第三方物流集约化发展大势所趋。密尔克卫与巴斯夫等化工巨头建立良好合作关系，奠定了市场地位；同时发力内生投资与外延并购，扩张业务网络，挖掘存量客户增量机会及拓展新客户。

    内生外延双线增长，给予“增持”评级

    公司的经营策略是通过新建/并购及租赁，持续扩张仓库节点，以此拉动化工供应链服务收入和盈利。我们预测公司20/21/22 年EPS 为1.79/2.33/2.90 元，对应即期股价62.5/48.1/38.6X PE；20-22 年归母净利CAGR=31.8%，PE/PEG（TTM）为83.7/2.6X。可比公司20-22 年Wind一致预期PEG 均值3.0X；公司作为化工供应链龙头（大行业小公司），给予20-22 年2.8-3.2X PEG（行业估值的94%-107%），目标价区间119.07-136.09 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：化工行业景气度风险、供应商风险、安全风险。（华泰证券）