基础化工行业：旗下化工业务覆盖面广 业务重叠较多

　　两化合并获国资委批准，旗下化工业务协同有望加速推进据国务院国资委网站，3 月 31 日国务院批准中国中化集团有限公司与中国化工集团有限公司（以下简称“两化”）实施联合重组。自 2018 年 7 月中化集团董事长宁高宁兼任中国化工集团董事长以来，历经 2 年零 8 个月终落地。两化旗下均包含石化、农化、橡胶及制品、新材料、环境科学等化工相关子板块，我们认为业务协同有望加速推进，部分业务主体或受益。

　　旗下化工业务覆盖面广，业务重叠较多

　　据天眼查及中国化工集团、中国中化股份（中化集团子公司）债券说明书，2019 年中国化工集团总营收 4543 亿元，其中化工新材料及特种化学品占11.3%，石油化工及炼化产品占 39.2%，种子及农用化学品占 31.9%，轮胎橡胶产品占 12.3%。2019 年中化股份总营收 5415 亿元，其中能源业务（炼化及石油贸易）占 81.9%，化工业务（橡胶助剂、精细化工、农药及物流贸易）占 10.0%，地产业务占 8.0%，另外中化集团控股 48.9%的鲁西化工主要从事化工材料生产业务，2019 年实现营收 181 亿元，参股 10.5%的盐湖股份主要从事钾肥及锂盐等生产，2019 年实现营收 178 亿元。

　　农化业务整合率先起步，打造全球领先的农化主体两化旗下农化业务经营主体包括 2017 年收购的 Syngenta AG、某江苏菊酯龙头企业、安道麦、中化化肥、中化现代农业、中种集团等，包含农药研发、原药生产、制剂生产销售、种业及农业服务等，业务覆盖全球。据两化集团官网，2020年 1月中国化工持有的Syngenta AG 100%股权、安道麦74.02%股权及中化集团持有的扬农集团 39.88%股权、中化化肥 52.65%股权注入先正达集团（已完成）。据世界农化网，重新整合业务的先正达集团在全球农药及种子领域均位列前三（以 2019 年收入计）。我们认为先正达集团在农资方面将持续保障国内粮食安全，后续业务整合有望加强其全球竞争力。

　　旗下子公司众多，整体业务整合进度有待观察

　　除农化以外，中国化工主要主体包括蓝星集团（控股安迪苏、沈阳化工），昊华集团（控股昊华科技），中国化工油气（控股昌邑石化、华星石化、中蓝石化）、中国化工橡胶（控股风神股份、倍耐力、克劳斯）。中化集团主要主体包括中化能源（控股中化泉州）、扬农集团、中化投资（控股鲁西化工）、中化蓝天、中化弘润、中化资本、中化香港（控股中国金茂）等。考虑到业务类型多元化、产品分布广泛且所在区位差异性较大，我们认为其他业务实质性整合进度有待观察。

　　风险提示：全球粮价景气周期波动风险，业务整合推进低于预期风险。（华泰证券）