央企改革迈入加速期

　　供给侧改革成为当下中国经济热词，而从供给、生产端入手的供给侧改革，又与我国内生性的国企改革一脉相承。随着政策红利的打包落地，央企改革正在迈入加速期。近期，“国资委批准南光集团和珠海振戎实施重组”，类似的“央企集团”停牌并购重组的消息也越来越多地见诸报端。央企的改革，给二级市场带来了不少投资机会。一个中国中车的出现，曾经让不少投资者赚了个盆满钵满。多家机构分析，央企改革大戏才刚刚拉开序幕，在即将到来的2016年，央企改革主题依然值得投资者去持续关注。

　　从源头改革盘活央企活力

　　央企是国家经济命脉,是百姓民生的支柱，也是提高国际竞争力的基石。然而我国国有企业的现状却不容乐观，国有企业ROE与民营企业 ROE的差距不断拉大。2013年A股上市公司整体ROE水平13.6%，而国资委公布的全国国有企业ROE水平仅5.1%。A股上市公司中，约一半的国有企业ROE水平低于非国企ROE水平。解决“大而不强”是摆在国企，特别是央企面前最紧急的任务。中国企业研究院首席研究员李锦认为，供给侧改革将宽泛的“管理”转变为“结构性改革”，从企业端改善资源整合力度、清理低效资产、盘活存量提高效能，最终反映到市场上是提高企业竞争力。

　　对于央企改革的方式，国泰君安认为，央企改革、结构调整和转型升级决定了央企合并重组是大概率事件。不经历大整合、大重组，“中国制造”2025不会顺利实施。这种央企“强强联合”的方式，短期内可以避免内部的恶性竞争，长期对于打造国家品牌“走出去”战略效果更为明显。

　　目前，政策上也为央企改革重组“大开绿灯”。早在2013年，证监会就将上市公司并购重组事项列入了“豁免/快速”审核通道。针对曾经给央企改革重组造成重大阻碍的税收较重、融资成本高、机制不完善和审批环节长等机制，今年8月证监会、财政部、国资委、银监会四部委联合发文，声明要通过多种方式进一步深化改革、简政放权，大力推进上市公司并购重组。

　　从已有的典型重组案例来看，目前央企重组较为清晰的方式有四类：一是行业内合并，二是行业内兼并，三是上下游一体化，四是大平台小公司，对应的二级市场的投资机会也可以从中挖掘。

　　行业内并购重组

　　行业内合并，即在竞争领域、主业有相互重叠或优势互补的企业进行合并，中国南车和中国北车合并成“中国中车”就是最典型案例。中国南车和中国北车合并前的业务几乎相同，合并的目的主要是为了防止两者在国家“走出去”战略中的恶意竞争。

　　申万宏源分析师认为，产品同质化高、国际竞争激烈的央企最有可能发生集团层面的合并。从2014年世界500强排行榜来看，央企上榜43家，主要分布在军工、石油石化、电力电网、钢铁、有色等行业，而在核工业、航天、航空运输、文化传媒、旅游、纺织轻工方面至今都是空缺。那么政府可能从国家层面推进这些领域核心力量的合并。

　　南北车合并后，核电系也更跟随南北车“走出去”意愿进行整合，中核集团副总经理俞培根在跟随习主席访英时表示，国家要准备成立“华龙公司”，将中核和中广核目前各自研发的“华龙一号”技术都整合到该公司中，负责将来“华龙一号”技术在海外的推广、开发工作，这与南北车合并初衷如出一辙。那么，随着合并业务不断推进，中电投集团旗下上市公司东方能源、上海电力、中电远达和吉电股份将有改革预期。

　　12月1日，南光集团和珠海振戎经国务院批准进行整合，南光集团和珠海振戎都拥有国营进口原油资质，业内专家称，双方从业务格局来看，极有可能在油气及其中转储运、物流方面展开整合重组。据公开报道称，11月6日国务院副主任到南广调研就透露双方将进行重组。南光集团旗下拥有南光石化、南光实业、南光贸易、南光投资等13家企业，目前均未上市，未来或许将成为整合的重要目标。

　　此外，12月1日，中远航运披露停牌公告，预计复牌时间不会晚于2016年1月10日，这是继8月份中航系和中海系旗下5家上市公司进行整合的最新进展；此外国药集团旗下两大上市公司国药一致和现代制药也自10月21日起停牌筹划重大事项。11月30日国药集团停牌公告中称，方向初步定为国药集团旗下医药商业医药工业资产重组。

　　11月9日，中粮包装宣布，奥瑞金将购入公司25%~27%股权。奥瑞金和中粮包装是行业内的龙头，此次奥瑞金参与中粮集团改革，能使二者业务协同，资本协同，提升行业内竞争力。

　　行业内兼并

　　行业内兼并收购是指经营状况较差的企业被经营效益更好的企业兼并，主要发生在产能过剩行业。如钢铁行业一直都是外界猜测的行业内兼并重点。我国粗钢产能逐年上升，但利用率却逐年下降。今年上半年，我国半数左右的大中型钢厂处于亏损状态。今年3月份，工信部公布的《钢铁产业调整政策（2015年修订）（征求意见稿）》中提出到2025年，前10家钢铁企业粗钢产量占全国比重不低于60%，还要形成3至5家全球范围内有较强竞争力的超大型钢铁企业集团。

　　从央企的整合预期来看，宝钢集团旗下子公司八一钢铁和韶钢松山的整合预期较大。从业绩角度看，八一钢铁负债率连续上升，资不抵债，10月31日接受新疆八一钢铁集团财务资助，而韶钢松山上半年钢铁产量均下降20%多。目前，一些整合动作已经开始，11月17日韶钢松山公布资产重组预案，拟将19.4亿元作价资产注入旗下公司宝钢特钢韶山公司。

　　平安证券认为，为配合“走出去”的目标，钢铁企业业绩亏损问题亟待解决，也是行业兼并的重要战略。今年6月份，原宝钢集团副总经理马国强被任命为武钢集团董事长，未来兼并预期强烈，对于利用率及收益率低下的钢铁产业，两者兼并能解决恶性竞争，实现资源优势互补。

　　上下游一体化

　　产业链整合是指通过行业集中度低、效益低下、分散在产业链各个环节的企业，实现上下游行业一体化发展。如中国有色金属集团的中国铝业公司、中国有色矿业集团、中国黄金集团、中国五矿集团等8家企业，涉及上游到下游各个环节，对于此番央企改革，有色集团在上下游产业链进行改革最为可能。

　　今年8月，实际控股人为中国五矿集团的中钨高新停牌进行重大资产重组，公司在12月4日的公告中披露，拟将中国五矿集团公司旗下湖南柿竹园有色金属公司相关资产注入公司，实现上下游产业链进一步完善。

　　平安证券认为，基于央企的主营业务和在行业链上的分布情况，有色行业大致可能按照有色金属“勘探-研发-开采-冶炼-加工-贸易”为路径进行整合，形成涵盖行业上下游的一体化企业集团。今年8月，中钨高新停牌进行重大资产重组，锌业股份11月24日停牌重组，想像空间非常大。

　　大平台小公司的整合

　　央企企业规模庞大，很多企业只有旗下少部分公司实现上市，未来提高央企的资产证券化率，将背后巨大规模资产注入上市公司平台实现大央企的整体上市也是改革的重要方向。

　　这一点，军工集团的改革最为明显。目前，军工资产证券化率仅为25.37%，在军工上市公司外还有大量优质资产。距离要达到未来80%的军工资产证券化率的要求，还有很长的路要走。

　　如兵器集团收入规模居10大军工集团前列，但资产证券化远低于其它集团。集团旗下拥有12家上市公司，产品部分主要为民用，军用部分较少。目前仅有北方导航、光电股份、北方创业、北化股份4家上市公司设计军用商品。

　　北化股份11月23日停牌，拟收购上海惠广精细公司52%股权、收购甲纤企业50%股权。但比这更有想象力的是北化股份的母公司中国北化非常有可能借北化股份实现中国北化整体上市。北化股份净资产是中国北化的10倍，是非常典型的“大平台小公司”。■