证券行业：大型券商优势仍显著 行业集中度有望持续提升

　　投资要点：20 年日均交易额8921 亿元，同比+63%，IPO、债券发行规模显著回升，预计投行业务整体触底回升。预计2020 年上市券商净利润同比+60%。预计2021 年行业净利润同比+12%。目前券商股估值合理，预计未来主要为贝塔行情，考虑到行业发展政策积极，我们认为大型券商优势仍显著，推荐东方财富、招商证券、中金公司。

　　日均交易额增长63%，创业板表现强劲。1）2020 日均股基交易额8921 亿元，同比增长63%。截至20 年12 月，平均每月新增投资者150 万人，较2019 年平均每月新增投资者107 万人上升41%。2）IPO 发行速度加快，平均每月发行33 家，相比2019 年同期平均每月近17 家IPO 的发行数大幅上升。 2020共发行396 家 IPO，募资规模4700 亿元，同比上升86%。3）再融资新规多方面放松，2020 年增发规模小幅回暖。增发募资8341 亿元，同比上升21%；配股513 亿元，同比上升283%。优先股和可交换债分别同比减少93%及45%。

　　4）发行利率有所回落，同时续期需求旺盛，20 券商参与的债券发行规模9.82万亿元，同比上升34%。其中企业债、公司债、金融债券和ABS 分别同比增长9%、32%、42%和21%。5）2020 年创业板表现较好，主板表现较弱；债市同比表现仍较好。沪深300 指数累计上涨27.21%，创业板指数上涨64.98%，上证综指上涨13.87%；中债总全价值数下跌0.16%，表现仍好于去年同期。

　　预计2020 年上市券商归母净利润同比增长60%。截至2021 年2 月2 日， 35家券商发布业绩预告，光大证券、华鑫证券（华鑫股份）、中金财富（中金公司）、东方财富等业绩表现相对较好，其中光大证券净利润同比+325%。中山证券（锦龙股份）、江海证券（哈投股份）、国盛证券（国盛金控）等业绩表现落后于同业，其中国盛证券净利润同比下滑57%。我们认为2020 年上市券商业绩快速增长主要是由于：1）市场环境较好，两市交易量同比显著回暖；2）权益类市场表现较好；3）科创板开板，IPO 承销及跟投带来业绩增量。

　　投行业务集中度维持高位。从2020 年完成承销项目金额来看，上市券商集中度仍维持高位，大型综合型券商凭借自身丰富的资源和团队优势，股债承销规模均大幅领先同业。前五大券商，中信证券、中信建投、国泰君安、中金公司、海通证券合计完成50576 亿元，行业占比44%，与2019 年前五大券商占比基本持平，投行集中度仍维持高位。其中IPO 承销方面，随着科创板开板，拥有优质上市资源的券商2020 年完成IPO 承销数量及金额均领先同业。

　　中性假设下预计行业净利润同比+12%。1 月日均股基交易额为11552 亿元，同比+58%，环比+33%。IPO 发行33 家，募集资金246 亿元，增发48 家，募集资金710 亿元，公司债发行2790.27 亿元。两融余额16980 亿元，同比+64%，环比+5%。考虑市场交易持续高位，券商经纪、自营、资本中介等业务均显著受益，中性假设下，我们预计2021 年行业净利润将同比+12%，预计经纪业务收入同比增长9%，投行业务同比增长12%，资本中介业务收入同比增长10%，资管同比增长20%，自营同比增长15%。

　　券商股预计未来主要为beta 行情。目前（2021 年2 月2 日）券商行业平均估值1.5x 2021E P/B，预计未来主要为贝塔行情。考虑到行业发展政策积极，我们认为大型券商优势仍显著，行业集中度有望持续提升。

　　重点推荐：推荐东方财富、招商证券、中金公司。

　　风险提示：资本市场大幅下跌带来业绩和估值的双重压力。（海通证券）