休闲零食：电商步入中速增长时期 格局稳定

　　报告摘要

　　全网分析：年货季推迟行业增速下滑明显，龙头市占率继续下滑。1）销售额：2020 年12 月单月全网休闲零食成交金额73.71亿元，同比减少20.01%，增速较11 月下滑32pct(11 月+12.25%)。

　　量价拆分来看，销量2.46 亿，同比-20.03%，平均客单价29.94元，同比+0.03%。销量大幅下降导致销售额大幅下滑，今年春节在二月中旬，较去年推迟近一个月，年货购置推迟，对12 月线上销售产生一定影响。

　　2）市占率：2020 年12 月行业前三仍然是三只松鼠、百草味、良品铺子，12 月CR3 为19.05%，同比下滑8.29pct，CR5 为22.76%，同比下滑6.69pct，CR10 为27.24%，同比下滑5.79pct。龙头市占率继续下滑，我们认为与疫情下消费倾向降低及直播带货冲击有关。

　　龙头比较之增速：三家增速持续负增长。1）三只松鼠：12 月销售额6.03 亿元，同比-55.22%（11 月-34.57%），其中销量0.13亿，同比-53.13%，平均客单价47.15 元，同比-4.46%；2）百草味：

　　12 月销售额4.28 亿元，同比-37.74%（11 月-10.33%）其中销量0.13 亿，同比-16.90%，平均客单价34.08 元，同比-25.08%；3）良品铺子：12 月销售额3.73 亿元，同比-23.09%（11 月-15.13%），其中销量0.10 亿，同比-16.43%，平均客单价37.53 元，同比-7.97%；4）洽洽: 12 月销售额4163 万元，同比下滑32.05%，其中销量132万，-4.21%，客单价31.51 元，客单价-29.07%。

　　前三合计：12 月销售额14.04 亿元，同比-44.25%（11 月-24.06%），增速较上月有所下降，其中销量0.35 亿，同比-34.99%，平均客单价39.78 元，同比-14.25%。三家企业增速均差于11 月，也差于行业增速，其中良品铺子表现好于另外两家，我们认为与平台政策有一定关系。

　　龙头比较之市占率：龙头市占率继续下滑。12 月前三市占率19.05%，同比下滑8.29pct，其中三只松鼠市占率8.18%，同比下滑6.43pct，百草味5.81%，同比下滑1.65pct，良品铺子5.06%，同比下滑0.20pct。

　　龙头比较之折扣力度：12 月折扣力度较11 月减弱，较10 月持平，良品价位较去年提升主要是与高端零食战略有关。三家继续推出专区满减、任选活动和第二件0 元活动，以及新推出两件立减、爆款半价的活动，活动形式增加，但总体价格较11 月有所提升，较10 月持平。相较于另外两家，良品铺子的价位较去年提升主要与其高端零食战略有关。

　　品类分析：销售额较去年同期下降，糕点、巧克力正增长，肉干、蜜饯增速好于行业。12 月销售额前三的品类分别为糕点、坚果和饼干，销售额分别为14.46 亿元/14.21 亿元/11.71 亿元，增速分别为3.00%、-41.86%、-27.37%。肉干、巧克力、蜜饯增速高于行业增速，分别增长-1.27%、-9.42%和2.68%。

　　行业评级及投资策略：休闲零食电商步入中速增长时期，三强借助线上流量红利成功突围，当前格局稳定。但相较于互联网平台，平台商户话语权较低，兴亦于平台，衰亦于平台。线上平台政策利好龙头时，龙头表现优于行业，反之亦然。我们认为零食品类线上依旧占优，休闲零食电商行业依旧存巨大潜力，随着新品类的不断出现，能提供差异化服务及高性价比产品的公司将有望胜出，我们给予行业“推荐”评级。

　　重点推荐个股：三只松鼠（300873.SZ）、良品铺子（603719.SH）、洽洽食品（002557.SZ）。1）三只松鼠：2020 年公司进行战略转型，从零售商向品牌商转型，收缩品类专注坚果，虽然短期存在阵痛，但长期利好公司更好发展。同时加大多品牌运营，小鹿蓝蓝品牌塑造良好；线下继续推进，期待线下渠道与公司战略匹配运作。2）良品铺子：2020 年在疫情重灾区仍有较好表现，体现了公司优秀的抗风险能力强。公司供应链优势明显，管理层优秀，员工积极性高。上市后线下加速开店，线上不断提高费效比，公司收入利润有望持续增长。3）洽洽食品：2020 年公司发力线上，聘请资深线上运营人，重建电商团队，电商进行换新升级，7 月发布行业首个太空人IP“味来质造”小洽太空人。 在新团队和新机制的带动下，公司线上持续发力。

　　风险提示：经济下行风险；食品安全问题；公司业绩与第三方数据不一致；（太平洋证券）