保险行业：2019年财险的利润增速有望出现大幅反转的逻辑未变

    寿险:2018年新单保费逐月改善,产品结构优化带来NBV增长好于保费增长。预计2019年开门红NBV大幅超预期,2019年保费端增长情况将好于2018年。1)我们预计平安、国寿、新华、太保、太平2019年开门红首日个险新单保费增速约为-30%、+165%、-15%、-55%、-15%,平安、新华、太保新单保费增速预计在首日触底后逐步回升。除国寿、太平外,预计各家新业务价值率将显著提升,NBV表现将远超市场预期,主要基于以下原因:平安主力销售的年金险从分红形态转变为预定利率3.5%的传统形态,带来产品新业务价值率提升;新华、太保保障型产品占比提升也将带来新业务价值率提升。预计开门红首日平安、国寿、新华、太保、太平NBV分别同比+5%、+150%、+15%、-15%、-15%。2019年销售环境有利于年金险和保障险销售(银行理财收益率下降、居民投资风险偏好下降、增员环境好转),且国寿年金险对市场的竞争压力已解除,NBV改善趋势预计可持续,2019年保费端增长情况将明显优于2018年。我们预计,平安、太保、新华、国寿2019年NBV同比增长分别为10%、6%、8%、15%,对应EV增速15%-20%。2)2018年健康险快速增长,业务结构优化显著。截至11月,人身险原保险保费收入累计同比增长0.5%,其中寿险、健康险、意外险保费累计同比增长分别为-4.7%、23.2%、19.2%,剔除和谐健康保费,健康险累计同比增长35%,健康险占比19.7%,同比提升3.6pct。2018年,上市保险公司通过保障型产品“以价补量”,预计新业务价值同比增长情况大幅好于保费。预计2018年平安、太保、新华、国寿NBV同比增长分别为+7%、-3%、+1%、-16%,对应EV增速(剔除资本事项影响)分别为22%、16%、17%、11%。 产险:2019年财险利润有望触底回升,继续推荐中国财险。1)2018年1-11月,产险业务保费收入同比增长10%,增速持续放缓,主要由车险保费增长放缓带来。农险保费收入累计同比增长19.3%,预计其他非车险业务也实现较快增长,有利于提升财险整体承保盈利能力。财险保费集中度进一步提升,前三大财险公司保费收入占比64.1%,同比提升0.5pct。2)2019年财险利润增速将出现大幅反转。近期,中保协发布《关于就中国保险行业协会机动车辆保险自律公约(征求意见稿)的通知》,要求险企严格执行“报行合一”,且银保监局“三定”基本完成,地方监管力量增强,车险行业自律的监管力度将进一步强化,手续费率下降带来车险净利润率提升的趋势较为明确。同时,非车险保费与承保利润增长、行业集中度提升(人保较平安更具优势)、投资收益率及大灾损失底已过,2019年财险龙头公司的利润增速有望出现大幅反转。

    投资:长端利率的走势不确定性较大,但目前寿险股价过度反映利率端悲观预期。1)2018年11月,在保险资金配置中,非标配置、银行存款配置分别环比增长1266亿、1037亿,基金和股票、债券配置占比环比有所下降。2)2018年沪深300指数累计下跌25.3%;截至1月2日,10年期国债收益率为3.17%,2018年来,累计下跌73bps,利率走势面临较大的不确定性。但当前寿险股股价隐含的10 年期国债收益率预期低于2.0%,而10年期国债收益率跌破2.0%的概率较低,寿险股估值具有较高的安全边际。

    投资建议:在保费端,预计开门红NBV增长情况远超市场预期,且2019年保险销售环境、增员环境改善,NBV改善趋势预计可持续,2019年保费端增长情况将明显优于2018年。当前寿险股股价隐含的10 年期国债收益率预期低于2.0%,对于利率预期底已到,预计长期利率下行预期的影响将减弱。目前平安、国寿、新华、太保A股股价对应2018PEV分别仅为1.01、0.70、0.72、0.75倍,对应2019PEV分别仅为0.83、0.60、0.62、0.63倍,估值处于历史低位。车险净利润率提升+非车险保费与承保利润增长+行业集中度提升+投资收益率及大灾损失底已过,2019年财险的利润增速有望出现大幅反转的逻辑未变。推荐排序:中国平安、新华保险、中国财险、中国太保,建议关注中国人寿。

    风险提示:权益市场下跌导致业绩及估值双重下滑;长期利率下行超预期（天风证券）