星源材质：湿法隔膜产能陆续释放 海外客户加大开拓力度

    公司发布非公开发行预案:本次非公开发行股票数量为不超过3840 万股,拟募集资金不超过20 亿元,用于“超级涂覆工厂”项目投资中的建设投资部分。该项目计划总投资29.64 亿元,将以锂离子电池隔膜涂覆工艺为主,投资建设50 条高性能锂离子电池涂覆隔膜生产线,并建设8 条新一代锂离子电池干法隔膜生产线。该项目达产后,将形成锂离子电池干法隔膜年产能4 亿平方米、高性能锂离子电池涂覆隔膜年加工能力10 亿平方米。本项目将分两期先后建设,总建设期限为36 个月,其中一期和二期工程预计建设期限分别为18 个月:(1)一期工程拟新建干法隔膜生产线8 条、涂覆隔膜生产线30 条,达产后形成干法隔膜年产能 4 亿平方米、涂覆隔膜年加工能力 6 亿平方米;一期工程项目建设完成后产能逐年释放,预计第二年达产20%、第三年达产50%、第四年达产70%、第五年完全达产;(2)二期工程拟新建涂覆隔膜生产线20 条,达产后形成涂覆隔膜年加工能力4 亿平方米;二期工程项目建设完成后产能逐年释放,预计第四年达产50%、第五年达产70%、第六年完全达产。

    产能进入高速扩张期,干法隔膜把握成本优势,涂覆隔膜提升产品附加值。公司为国内干法隔膜龙头企业,虽然近年来能量密度要求提升带动三元电池快速发展,推动了湿法隔膜渗透率快速提升,然而湿法隔膜价格相比干法隔膜高约1-1.5 元/平方米。在目前动力电池降成本的较大压力下,干法隔膜应用仍难以被完全替代。此外在储能应用领域,具有较强成本优势的干法隔膜的市场空间也将随着储能市场提速扩张进一步扩大。公司干法隔膜经过多年技术积累,目前厚度可达12um,可满足电池隔膜轻薄化需求,同时新一代干法隔膜产线将进一步降低成本,未来公司干法隔膜份额有望进一步提升。

    此外,10 亿平米“超级涂覆”工厂未来将大幅提升公司涂覆隔膜生产能力,涂覆隔膜产品价格一般比基膜高2-3 元/平米,将进一步提升产品附加值。

    湿法隔膜产能陆续释放,海外客户加大开拓力度。公司合肥星源8000 万平湿法隔膜产能调试认证基本完成,下半年有望逐渐放量,常州星源3.6 亿平湿法产能有望分两期分别在18 年底及19 年底投产,湿法隔膜产能释放将成为公司重要的盈利增长点。客户方面,公司与LG 化学长期合作,2017 年占公司营收37%,同时公司获得LG 化学涂覆技术授权,未来合作有望进一步深化,此外公司与三星SDI、松下能源等海外客户已开展产品认证工作,后续订单有望持续落地,助力公司产能消化。

    投资建议:维持“增持”评级,维持盈利预测,预计2018-20 年归母净利润分别为2.09、3.48、4.62亿,对应EPS 1.09、1.81、2.41 元,对应PE 32X、20X、15X。

    风险提示:隔膜产能释放低于预期,产品毛利率大幅下跌（申万宏源）