中炬高新：加大渠道覆盖面是第一要务

    平安观点:

    加大渠道覆盖面是第一要务,多方面推动全渠道经营。公司定增资金中36亿用于发展主业,资金充足后厨邦将加速全国化进程,加大渠道覆盖面应是首要任务:一方面扩充销售队伍,计划3-5年内销售办事处由目前90家增至270家;经销商由600家增至1800家;销售员工由900人扩展至2000人。另一方面推动全渠道经营:一是扩大KA渠道优势,门店计划由6000家增至10000家;二是加大流通渠道网点布局,计划占比由当前25%提升至60%;三是通过与厨师互动来强化餐饮渠道,计划占比由18%升至40%;四是新增电商渠道,前期借助阿里、天猫等第三方平台,后续成立自身平台及跨境电商,建立起全渠道、全网络的营销模式。

    食用油可能成为第三大品类,产品多元化逐步推进。公司选择食用油作为后续推广重点产品,原因在于:一是行业市场容量较大;二是食用油渠道与现有产品共享;三是投资回报率与周转率较高,该产品估计年内规模1.5-2亿,未来很可能成为继酱油、鸡粉之后第三大品类。阳西基地水产品资源丰富,蚝、鲮鱼罐头类产品引入原产地概念,卖点更加突出,加之现有罐头企业规模不大,产能放量后很可能成为未来收入增长点。蚝油、醋、调味酱等品类均在有序扩张,产品多元化逐步推进。

    短期看2H15收入增速将明显提升,长期看公司或迎来高速发展阶段。

    1H15公司收入增速下滑,核心原因在于3Q14调高终端价格对销量产生负面影响。调价目的在于让利于经销商,利润率提升有较高积极性,利于渠道长期发展。目前负面影响已基本消除,8月销售已有明显回暖,估计2H15营收增速提升是大概率事件。长期来看定增资金到位将加大渠道建设与宣传投入,销售网络向全国铺设,预计3-5年美味鲜可达70-80亿收入规模,年复合增速约20%-25%,公司或迎来高速发展阶段。募投技改项目将提高产出率与自动化水平,对毛利率起到正向刺激;渠道扩展导致费用投入加大,净利增速可能略低于营收。

    盈利预测与估值:公司定增完成新控制人大概率派人进入董事会,猜测原有管理层不会发生较大变动,公司应可平稳过渡。变为民企机制灵活,期待后续激励机制得到完善。暂维持盈利预测不变,预计公司15-16年实现每股收益0.28、0.32元,同比增-22%、14%,最新收盘价对应的PE分别为56、50倍。

    考虑到公司渠道拓展稳步推进,国企改革落地将利好公司长期发展,前期股价下跌后系统性风险已释放,维持“推荐”投资评级。

    风险提示:营收增长不达预期及食品安全事件。（平安证券）