重庆百货：外延扩张+同店增速放缓

    外延扩张+同店增速放缓,上半年营业收入同比微降。2015H1公司网点总数达237家,与去年同期相比净增4家,营业面积为182万平,较上期减少12.6万平米,外延扩张速度趋缓。分业态来看,百货收入同比减少2.2%;超市同比增加6.6%,主要来自培育期和改造门店的收入增长;家电业态收入下降10.9%;电商业务实现收入3549万元。分地区来看,重庆地区收入同比上年减少1.97%,主要原因为竞争加剧、大店凯瑞商都移址;四川地区由于外延扩张+同店增长表现优异,收入同比增4.22%;贵州和湖北地区销售收入同比下降8.47%、3.69%。

    毛利率优化+费用管控整体较好,盈利能力保持稳定。2015H1公司综合毛利率为16.38%,同比提升0.47个百分点,主要原因为供应链优化驱动超市业务和电器业务毛利率提升以及其他业务收入相对较快的增长。分业态看,由于促销及培育期门店影响,百货业态毛利率同比降低0.75个百分点至15.43%;超市业态和电器业态毛利率同比提升0.15和1.9个百分点,分别为13.32%和9.43%,电商业务毛利率为14.88%。三费费用率上升0.56个百分点,费用率同比上升的原因主要为门店的新开和装修改造,利息收入下降导致财务费用率提升。公司整体营业利润率同比微降0.04个百分点。净利率与上年基本持平。

    投资逻辑:公司自7月24日起停牌,大股东重庆商社拟将旗下非上市企业注入上市公司。重庆商社以零售、批发为主营业务,旗下未上市资产包括商社汽贸、商社化工等,集团14年营收615亿元,总资产219亿元。非上市资产注入有望扩大公司规模;借鉴前次整合新世纪经验,资产整合协同后,整体盈利能力有望逐步改善。此外,公司亦加快跨境电商、金融服务、智能家居等新兴业务的拓展,马上消费金融公司和重百商业保理公司已于今年上半年开业。我们看好公司以零售主业为基础,架构电商、金融等相关业务的布局。我们预计公司2015-2016年EPS为1.34元和1.47元,对应停牌前股价PE为24、22倍,PS为0.42倍和0.4倍,维持对公司的“买入”评级。（长江证券）