乐惠国际：向下游延伸切入近千亿精酿啤酒赛道

　　投资要点

　　啤酒酿造和无菌灌装技术领先，“设备+精酿啤酒”双主业格局已成公司为全球啤酒酿造设备龙头，是全球少数能提供啤酒整厂交钥匙的公司之一，研制的麦汁闪蒸煮沸系统，打破了德国Ziemann 等国外公司技术垄断。公司目前向下游延伸切入精酿啤酒，将形成“设备+精酿啤酒”的双主业格局。

　　在手订单保障业绩增长，Finnah 减值计提完毕业绩迎来拐点公司产品交付周期大都在1 年以上，收入增速滞后订单增速约一年。2019 年年末在手订单同比增长22%，2020 年上半年在手订单同比增长17%，2020~2021年业绩增长有保障。2019 年Finnah 申请破产，减值计提充分，2020 年迎来业绩拐点。2020 年前三季度实现净利润7733 万元，同比增长53%。

　　“国际化+品类扩张”，海外收入占比58%，设备业务外延边界不断拓宽全球啤酒酿造设备市场空间90 亿以上，增量市场主要在亚非拉，走国际化是必由之路。公司目前已经成完成亚非拉目标市场全覆盖。2019 年海外收入占比58%。无菌灌装设备由啤酒领域向饮料、乳品和白酒等领域扩展，国内液态食品包装市场规模超100 亿，设备业务外延边界不断拓宽。

　　向下游延伸切入近千亿精酿啤酒赛道，打开长期成长空间2019 年国内精酿啤酒的消费量占比2.4%，市场规模占比约5%，与美国13.6%的消费量占比和25%的市场规模占比相比还有很大提升空间。我们预计到2025年国内精酿啤酒市场规模约为875 亿（125 亿美金），占整体啤酒市场规模的11%，未来5 年CAGR 约为22%。公司将在未来3 年投放300 套Cutebrew 和9000 台鲜酒售卖机，依托设备优势强势切入精酿啤酒优质赛道。

　　公司精酿啤酒业务目前由子公司宁波精酿谷负责，目前上海工厂已经投产，宁波工厂正在建设中，未来计划在长三角主要城市均建设精酿啤酒的体验工厂。

　　盈利预测及估值

　　预计2020-2022 年营业收入为9.1/18.7/33.8 亿元，同比增长21%/106%/81%；净利润为1.0/1.4/2.5 亿元，同比增—/40%/78%，PE 为30/21/12 倍。给予公司2021 年30 倍PE，6-12 月目标市值为42 亿元。首次覆盖，给予“买入” 评级。

　　2022 年设备业务1.2 亿净利润，精酿啤酒业务1.3 亿净利润，给予设备业务15倍PE，精酿啤酒40 倍PE，分部估值，公司2022 年目标市值为77 亿元。

　　风险提示：新冠疫情风险；汇率波动风险；精酿啤酒项目推进不及预期。（浙商证券）